#S2–45談組合｜品質與報酬如何兼顧？為什麼ESG成為投資新主流？

Jun 7, 2021

ESG永續投資，在這兩年佔據了主流投資的媒體版面，不僅各家投資機構紛紛推出相對應的投資產品，另一方面也著手改善投資流程、調整選股策略、以及重新評估自家在環境保護、社會責任及公司治理上的規範，以期能夠符合ESG評分的需求。然而也不免會有投資人疑慮這兩年ESG大熱，是不是一時短線的題材？ESG為什麼會提升投資績效？

為什麼ESG快速崛起？
ESG在投資績效的實證
ESG股價波動風險
ESG股價報酬表現

為什麼ESG快速崛起？

事實上，早在2005 年4月當時聯合國秘書長科菲·安南就已經發起了責任投資原則(PRI)。一年的時間之後，全球頂級投資機構包含貝萊德、摩根在內，共同向全球正式推出責任投資原則，並舉行簽約。然而在當時，責任投資還被認為是一種小眾投資方式，大多是歐洲公司為主，同時還有許多人不看好它的投資報酬。然而從2020年開始，全球各地的投資者 — 無論是機構還是個人，現在都開始關注資產負債表以外的問題。不論是澳洲的森林大火，還是疫情爆發對全球勞工生計的衝擊，大環境也在加速這個趨勢。先前英國就宣佈發行首批綠色主權債券的計劃，並要求企業揭露氣候風險，以邁向淨零碳排放經濟。

根據德意志銀行估計，全球資產包含 ESG 的代操投資，將於 2036 年大幅成長至 160 兆美元，若與 2018 年約 30 兆美元規模相比，成長幅度高達 433％。研究機構也預估，屆時將有近 100% 的基金管理，會將 ESG 納入投資流程，這除了奠定永續投資未來幾年的加速成長，也將大幅改變資產管理的樣貌。

在資產管理規模持續成長下，大家越來越把投資管理業者視為一股變革力量，能有助於保護環境、提升多元與共融性、促進社會平等與機會、實施適切的治理，以確保公司長期穩健經營。也因此ESG投資配置的快速增加，其實並不令人意外。普華永道（PwC）2020年的報告指出，2025年ESG資產將佔歐洲基金資產的57％，並表示這是自ETF問世以來「投資界最大的根本性變化」，讓非財務標準與財務指標能平起平坐。

ESG在投資績效的實證

MSCI臺灣指數成分股公司的ESG評級大多落在BB-A區間。從企業評級的發展趨勢來看，19%的企業在2020年度評審中獲得評級上調，7%的企業則被降級。台灣企業對ESG的關心程度有上升，但仍不及已開發國家。在為企業打分這件事情上，MSCI除了掌握企業被強制揭露、及企業主動揭露的資訊以外，更強調替代數據的搜集，這些替代資料來自於第三方發佈的公開資訊，例如：新聞與媒體、監管部門數據庫等。被用於近一步識別被忽略的ESG風險和機遇。舉例來說：新聞可能出現消費者爭議事件、管理層瀆職或是經由監管部門發現有客戶投訴案件數量、產品召回等議題。那麼這樣的評分與調查報告跟實際股價的風險或報酬表現有相關嗎？

MSCI在2021年2月的一份報告指出，在短期內，他們發現治理(G)是主導指標，因為它更強烈地反映了短期的事件風險，例如詐欺、工安事故等。然而，從長遠來看，環境(E)和社會(S)指標變得更加重要，因為碳排放等問題往往具有累積性，對長期經營造成侵蝕風險。報告還發現相較於單一指標，均衡的ESG得分，對企業長期的經營更具關鍵性。

MSCI ESG得分的財務分析

為了確定獲利能力和風險狀況的改善在多大程度上反映了公司的股價表現，報告中比較了ESG 指標中表現最好的前1/5（Q5)和表現最差的後1/5(Q1)，在「股價波動風險」與「股價報酬表現」這個兩個面向的結果。

1.股價波動風險：在股價風險上，前1/5(Q5)和後1/5(Q1)表現出最顯著的差異。其中，報告使用的是以股票下跌的頻率來衡量股票價格風險。也就是看股票下跌的時間長還是上漲的時間長。

2.股價報酬表現：在股價報酬表現上，報告分析了13年期間的ESG總分和個別E、S和G指標得分，以便了解在不同時間段內到底是什麼因素驅動了股價的報酬表現。

ESG股價波動分析

我們在文稿中放了一張MSCI報告的圖表給大家參考，這張圖顯示的是前1/5(Q5)對比後1/5(Q1)的公司，在股價波動風險的差異。可以看得出來，Q5對比Q1差異越大，公司股價出現明顯下跌的頻率就越高。

在三個指標評分中，G 表現出最顯著的股價波動風險變化，其次是 S 評分，然後是 E 評分。為什麼？我們假設與G相關的事件（例如違反道德規範）可能會立即影響股價。S 指標評分包含某些關鍵議題，這些議題也可能與事件風險相關，例如公衛安全或數據隱私。這些風險形成短期內影響股價的事件風險，例如艾可飛 (Equifax ) 或臉書( Facebook) 的客戶資訊外洩。而E指標對於股價波動的影響較不明顯，即便有時候像有毒物外洩等可能造成短線影響，但評分基礎主要跟碳排放相關，因此這些問題比較在會長期上影響公司的業務，例如相關監管政策的改變。

因此，儘管G是解釋股票價格波動風險的主要貢獻者，但MSCI ESG總分還是有讓預測的效果再變得更好。研究結果表明，在ESG評級方法中，G指標以外再加上社會(S)來捕捉健康和安全事件等風險，將能更好的追蹤股價波動風險。

ESG股價報酬表現

其次，這次的報告中MSCI也分析了過去13年當中，ESG得分與股價報酬表現的關係。他們同樣從MSCI世界指數中創建了前1/5(Q5)到後1/5(Q1)的組別，每月進行一次再平衡。同時考量了不同行業的ESG得分的差異，相應做了調整。此外，也分別構建了MSCI北美指數、MSCI歐非中東指數和MSCI亞太指數的五分位數，用以控制地區差異。結果同樣我們放在文稿當中。

在從2007年開始的13年期間，Q5在所有三大指標方面都優於Q1。相較於股票價格波動風險的分析時Ｅ指標不明顯，此時的E指標與Ｓ指標結果相當接近。此外，ESG總分明顯超過個別指標的得分，而且不受景氣週期影響。因此，總體不僅僅是各部分之合。在13年的研究期間，經由行業特定的指標權重將E、S和G匯總為綜合ESG得分，結果優於單一指標。在先前我們討論股價波動風險的時候，G得分具有最顯著的財務相關性。但在股價報酬表現分析時則沒有。其中三個指標得分對績效差異相對較小，ESG總得分提供了最佳結果。

造成這個結果的原因可能是由於觀察期的不同：波動風險分析考慮了ESG評級公佈後一年的獲利能力和價格波動的差異，這可能反映更多短期事件所造成的風險。然而，這裡我們看到，公司ESG狀況的某些財務影響可能在多年後緩慢顯現。

如果進一步將E、S、G三指標拆解成11個關鍵議題時，報告發現，在11個議題中，有7個議題在識別事件驅動產生的風險上有明顯的效果。而有9個議題則在前1/5(Q5)對比後1/5(Q1)績效方面有顯著的成果。

E 指標：碳排放、水資源、有毒排放和廢棄物管理
S 指標：勞動力管理、衛生與安全、人力資源、個人隱私和資訊安全
G 指標：公司治理、商業道德、貪腐和管理層變動、反競爭行為

在所有關鍵議題中，碳排放（E指標）表現出最顯著的總體表現，衛生和安全以及勞動力管理（S指標）和貪腐（G指標）分別排在第二、第三和第四位。2012年至2019年期間，就這四個表現最佳的關鍵議題而言，排名靠前的公司的表現優於排名靠後的公司，累計表現達26%（碳排放量）至21%（勞動管理）之間，或者平均年化表現為3.8%和3.0%。這些表現最佳的關鍵議題表明，對公司報酬表現長期侵蝕的風險在三個指標中的分佈比較均勻，而短期事件風險更集中於G指標。