什麼是選擇性信用管制
選擇性信用管制，就是針對金融機構某些業務採取限制措施，用以控制資金的流向與流量，達成特定的金融目標。這裡我們所說的某些業務，比如說是房屋貸款或是建築貸款。選擇性信用管制透過對特定的銀行放款業務項目與金額的限制，抑制投機性的資金需求，進而穩定金融。央行接連實施選擇性信用管制措施，主要有兩大因素，首先，是銀行不動產貸款增幅仍持續放大，其次，是避免過多信用資源流向不動產市場，進一步控管金融機構不動產授信風險。
根據現行「中央銀行法」與「銀行法」等的規定，中央銀行可採行的選擇性信用管制措施包括不動產信用管制、消費者信用管制、直接信用管制與貸放比率的限制等。
三月份第二波選擇性信用管制的大刀，砍向四個面向：
- 首先，法人囤房及短期交易較為明顯，因此限制公司法人購置住宅貸款，不論是第一戶、第二戶，最高成數一律降至四成，且無寬限期。
- 其次，自然人第3戶以上房貸，由先前的六成降為五點五成，同時新增第四戶以上房貸限貸五成規定，均無寬限期。
- 第三，豪宅具有帶動周邊房價的外溢效應，而且價格波動大，銀行承擔授信風險較高，因此調降最高貸款成數，對於無房貸或已有二戶以下一般房貸者，第三戶豪宅貸款成數由先前的六成縮減至五點五成；已有三戶以上房貸者，無論已持有的三戶是不是豪宅，第四戶豪宅的貸款，成數由先前的六成降至四成，均無寬限期。
- 最後，增訂工業區閒置土地抵押貸款規範，協助工業區土地活化利用，最高限貸5.5成。
選擇性信用管制效果遞減
然而為什麼中央銀行連續的選擇性信用管制，成效注定將不如以往呢？因為，根據銀行法第72條之2規定，商業銀行辦理住宅建築及企業建築放款的總額，不得超過「存款總餘額及金融債券發售額之和」的30％。簡單講，為了避免銀行將所有的雞蛋都放在同一個籃子，銀行法要求銀行在放款的標的物要更多元，不能都放在房地產上。銀行局統計，2021年2月這個比例，已經沒有銀行超過29％，且28％到29％的銀行也從9家降到7家。全體35家銀行的「住宅房貸、建築融資總額」占「存款與金融債券」總額的26.78％，比1月高點下降，但放款總額仍逐月攀升。其實，從逼近高點這個現實可以發現，即使沒有央行的選擇性信用管制，銀行能夠拿出來放款的額度也很有限了。在佔比不增加的情況下，放款總額上升，表示分母，也就是存款的數字也在上升，那麼全體銀行這個存款是哪來的呢？
台灣央行也在印鈔票
最近，大家討論的焦點都是聯準會的「無限QE」開啟大印鈔模式。聯準會是透過買賣美國公債，來調節市場上資金的水位。聯準會要增加市場上的貨幣供給時(放水)，通常是買進銀行手上的政府債券，釋放美元到經濟體當中。你心裡可能會想，這是美國人的事，還好我們在台灣，台灣的央行就不像聯準會這麼誇張。真是這樣嗎？在台灣，央行確實沒有實施量化寬鬆，但你應該都會注意到央行為了阻升新台幣，常常會「拉尾盤」，你知道，當央行在干預新台幣匯率阻升的時候，也在偷偷的印鈔票嗎？這概念很單純，為了不要讓新台幣升值，就是在尾盤，大量買進美元。這個動作就是讓交易對手，通常是台灣的銀行業者，收下大量新台幣。換句話說，買進外匯的時候，新台幣其實已經釋放到經濟體當中。
相對於聯準會是主動決定美元的發行量，來決定國內資金寬鬆與緊縮的程度，台灣央行通常是為了阻止新台幣升值而干預外匯市場，進而釋放新台幣。因此屬於被動因應。然而央行持續買進外匯、釋放新台幣，等於是實施了寬鬆的貨幣政策，向市場輸送大量資金，很可能導致利率的下降，以及通膨的上升。也因此，央行還會同步透過發行定期存單，吸收銀行手上多餘的資金，達到回收資金的目的。
然而學者的統計發現，央行為了減少定期存單的支出，不會將干預匯率所釋出的新台幣，全數由定期存單回收。換句話說，過去20年新台幣「阻升不阻貶」的情境，讓國內資金水位不斷上升，利率持續下降。2008年金融海嘯之前的十年(1998～2008)，國內超額準備金的平均水位約在48億台幣左右。金融機構的超額準備俗稱「爛頭寸」，代表銀行的閒置資金。而金融海嘯後的十年，平均超額準備金則來到451億的水準，其實大增了將近10倍，寬鬆的貨幣當然也就營造了低利率的環境，近一步成為推動物價或房價上漲的土壤。也難怪，因為分母持續變大，占比不變的情況下，分子也還可以持續變大。
打房的底層邏輯
也因此，央行自己放火然後喊救火，最後還把責任推給財政部，認為稅制（例如新版房地合一稅）調控房市效果比較好。其實，不論是股市還是房市，只要控管資金的流動速度，或著人為製造成交的障礙，就可以讓市場冷靜下來。這就是哈里森（Harrison）和克雷普斯（Kreps）在1978年提出的大傻瓜理論。我們可以把房地產投資想像成「音樂傳球」遊戲，就是一群人圍一圈，然後唱「當我們同在一起，在一起，在一起…」這個遊戲。當歌曲結束，球在誰的手上，誰就要上台表演才藝。大傻瓜理論認為，大家對房地產的價值存在意見分歧，有人悲觀，有人樂觀。關鍵在於快速交易，要快速將手中的標的(不論是房地產還是股票)轉讓出去，只要最後那顆球不落在自己手上，就有可能從「更傻」的投資人那裡賺到錢。如果你認為有人會犯傻，也許可以將一個房子以一坪50萬的價格賣出去，那麽，你現在就願意用40萬一坪的價格買下這個建案。
大傻瓜的這種博傻行為導致的音樂傳球快速交易，會在市場上製造價格泡沫。博傻鼓勵短期行為，因為從長期看價格泡沫很明顯，所以沒有人願意長期投資。大家之所以明知山有虎偏向虎山行，是希望在資訊不對稱的情況下從別人手中攫取財富。然而，一旦那顆球掉在自己手上，就會產生巨大的風險。投資者熱衷於快速交易，資金從一個人的口袋轉移到另一個人的口袋，過程中價格不斷膨脹，但對實體經濟並沒有任何效益。先前「DR之亂」，或是在預售屋透過搶紅單，然後快速的轉手給下一個人，都是案例。只要打斷快速交易的鏈條，泡沫很快會消失。
在股票市場，我們會看到處置股票需要分盤交易、限制信用交易等。也因此，央行的信用管制，或是稅制的緊箍咒，其實就是要人為的製造障礙，打斷房地產快速交易的過程。確實可以讓市場出現明顯的降溫，但是國內寬鬆的資金環境，低廉的房貸利率，才是房價居高不下的主因，而製造出這個房市溫床的，正是中央銀行自己。
總結一下，今天我們探討了房地產的大傻瓜運動，隨著音樂大家快速的接球，再趕緊傳出去，音樂越來越快，大家的情緒也就越高昂越High，選擇性信用管制或是稅制的調整，就是希望能夠打斷這個快速交易的鏈條，只要成交的速度變慢，市場會逐漸回歸理性。然而，我們也從學者的研究當中發現，央行在阻升新台幣的過程當中，也不斷地在為台灣金融市場挹注資金，印鈔票，現在銀行已經是錢滿為患的狀態，根本消化不了，導致低利率；低利率又再進一步成為房地產上漲的柴薪。看來選擇性信用管制的效用有限，如何重新思考新台幣的匯率政策，以及央行的貨幣政策，才是根本之道。
