網友在臉書社團:《麻布記帳使用交流社群》上提了一個問題,「要怎麼讓每個月財務漂亮,要如何控制開銷,才能達到開源節流,並且至少還能存到收入1/3的方法,以及大家每個月開銷都是什麼?我怎麼樣都存不到錢😂可能跑外面開銷大😆」這個問題,讓我聯想到幾年前《市場先生》曾經有一篇文章「年輕人醒醒吧,你一輩子就只能存到 500萬!」大致意思是說他的一位教授講過,年輕人一個月大概就只能存下一萬元,即使薪水增加也沒用,因為薪水增加支出也會增加,工作40年,就只能存下500萬。市場先生不太甘心,事後仔細的找了台灣人薪資收入的狀況,以起薪 35000,每年加薪1000為前提。再考慮養小孩所需要花費的成本,扣除房租以及日常生活開銷之後得的一個令人沮喪的答案,530萬。這確實是一個沈重而痛苦的真相,530萬的退休金該如何確保未來的退休生活呢?因為未來的你將不是要準備20年,到你85歲的退休金,而是需要準備到105歲40年的退休金。

  • 認知飛輪
  • 先求有,再求好
  • 轉動你的飛輪
  • 如何找尋最佳路徑

飛輪

關於網友的問題,麻布社團上的網友也有很清楚地回答,例如:「仔細審視每筆支出,每一次的支出都問自己這值得嗎?或是有其他替代方案抑或去除這項開支!簡單卻不容易的原則:收入多、支出少、剩餘就多。賺5萬,花1萬和賺5萬,花3萬,誰存的多?」這點透過記帳軟體紀錄一段時間之後,其實很容易可以發現,哪些是額外新增的開銷,而哪些幾乎每日都花的錢,也很容易找到替代方案,進而優化消費的結構。同時另一位網友也說「你應該是沒有一個有動力的儲蓄目標所以才存不下錢,因為沒有目的,所以當遇到想要而非需要的消費行為時,隨時可以花掉,而這個儲蓄目標也必須有期限,不然會遙遙無期」這點完全戳中原PO的痛點,表示「外在誘惑太多譬如手機,衣服褲子之類….」這些問題我們以前都討論過,但很多人還是做不到,或著說,如果不開始記帳,也無法有意識的開始理財。

喻穎正在《人生算法》當中提出「認知閉環」的概念,「閉環」這個詞來自PDCA循環,又叫「戴明環」,是美國管理學家戴明博士提出的模型。管理學上的閉環包括計劃(Plan)、執行(Do)、檢查(Check)、處理(Act)。PDCA的循環是把上一次循環的結果當作已知條件,然後重複計畫、執行、檢查、處理,最後會持續的向終極目標逼近。大腦「從獲取訊息到採取行動」的過程同樣包含4個動作,分別是感知、認知、決策、行動。喻穎正認為有意識的在日常生活中,想要實現的目標上執行這4個動作,就可以完成認知的閉環。

從怎麼樣存到錢這件事來做思考的話,這個閉環可能是:

  1. 感知:留意到自己單身、即使住家裡,卻還是沒存到錢。(敏感的、情緒的)
  2. 認知:沒存到錢不會怎樣,但是看到股市漲卻也沒機會參與,很可惜。可是股市風險也很大,說不定會輸錢。不知道別人是怎麼存的,應該去臉書問問。(資訊分析師)
  3. 決策:決定要開始記帳,知道自己財務上到底是哪個環節在漏水。
  4. 行動:開始記帳,同時定期觀察收支狀況。

先求有,再求好

佐伯克在創業初期,在臉書的辦公室牆上貼了一條標語:比完美更重要的是完成。這條行動準則,就是要激勵每一位員工按時交付,快速行動。以存錢為例,許多人到處聽了很多的建議,然後有一大堆的想法,每個都想要,結果每個都沒做到。基本動作,其實是至少必須完成一個循環。其他投資怎麼投資,該學習什麼理財知識,那是另外的循環,但是眼前這個必須先完成。舉例來說,當我決定開始記帳,我在行動時就發現,每天記帳很瑣碎,麻煩(感知),開始分析市面上記帳工具,有沒有更簡單方便,不會忘記的記帳方式,或是APP?(認知),發現麻布記帳app可以自動幫我記帳分類(決策),轉而使用麻布(行動)。這就是一個完成「認知閉環」的過程,在用了麻布之後你可能還會感知到其他問題(例如:現金記帳的問題),因此要再進一步分析認知,然後決策(改以行動支付,或一定都掃描手機發票載具)、再行動。這就形成一個「認知閉環」,會讓你逐漸逼近問題的最佳解決方案。

因此,回到網友一開始所提的問題身上,這個問題可能就可以拆解成好幾個小的閉環,或者也可以稱為「飛輪」,將一個大目標,拆解成若干個小的目標,每一個飛輪需要各自的轉動起來。

轉動你的飛輪

你可以把一個完整的「認知飛輪」想像成400公尺的接力賽跑:「感知」跑完了把接力棒交給「認知」, 「認知」跑完了交給「決策」,並由「行動」完成最後一棒。事實上,我們的認知經常在這些「交棒」時刻出現問題。例如,扮演情報員角色的「感知」獲取了某條訊息,但因為掉棒了,沒能將訊息交由扮演分析師角色的「認知」處理。像我們節目一開始提的一輩子如何存出超過500萬的財富,這個大問題,就需要有無數個小的飛輪,疊加,優化才有可能實現。這個時候。如果我們飛輪上的四個選手時常掉棒,那麼這個飛輪轉起來就會時常故障。喻穎正認為有兩類人,特別容易在交棒的時候掉棒。

  • 第一類人:依賴自動導航的人。開車過的人就很清楚,一開始你剛開始學開車的時候,你會全身緊繃,無時無刻都眼觀四面、耳聽八方,甚至還要算方向盤轉幾圈。但當你熟悉之後,你甚至可以邊吃早餐邊開車。也就是在熟悉的道路上,熟悉的環境,你已經切換成自動駕駛模式。在這種情境下,我們很可能沒有在恰當的時間節點(認知的「交棒時刻」)停下來思考。科學家保羅·卡拉漢的研究表明:「人們做不出聰明行為,並不是他們缺乏動機或能力有限,而是他們缺乏對思考時機的敏感性。」就好像在一條路上走,明明有個岔路口,如果你慢下來想一想,多半能找到正確路線,但大部分人根本沒有停下來想過。
  • 第二類人:口才犀利愛耍小聰明的人,總是可以自圓其說。認知神經科學之父邁克爾·加扎尼加博士發現,大腦會為對跟自己假想不一致的事件編造理由。愛耍小聰明的人不是依據事實來理解事物,而是看哪個解釋對自己比較有利,想趕緊蒙混過關。輸了就推給運氣不好,贏了都覺得是自己的功勞,這樣其實會堵死自己成長的路徑。

如何找尋最佳路徑

談到「先求有,再求好」,我第一次聽到這句話的時候,是當兵的時候,我是連輔導長,遇到上級督導或裝備檢查的時候,營輔導長就是叮嚀「先求有再求好」。這其實只是想交差完成任務,給別人一個交代。我更多是在應付了事,力求不要被記缺失,並沒有從最終我該做什麼,及如何做,為出發去判斷。如果不是給別人一個交代,那麼是「給自己一個交代」嗎?也不對。完美主義或是學者心態總想證明自己聰明、正確、高瞻遠矚,絕不輕舉妄動,本質上其實是害怕失敗。我自己也常有學者心態,講一些永遠都對的東西,不夠接地氣。那應該怎麼辦?一種不起眼的小動物 — — 螞蟻給我們提供了一種新思路。

科學家們發現,螞蟻出動搬運食物的時候,不管地形多麼複雜,距離食物多麼遙遠,它們總能找到一條最優路線。原來,每隻螞蟻一開始都會隨機選擇一條路線,並且留下一種「訊息素」的物質。若干隻螞蟻找到了食物,也就留下了若干條搬運道路的訊息。最後,短路徑上的螞蟻數量總是比長路徑上的螞蟻數量多。因為路越短,相同時間內螞蟻往返的次數就越多,在路上留下的訊息素也就越多,蟻群就會慢慢聚集到最短的路徑上。螞蟻不停重復這個過程,最終就可以找到一條最優路徑,這就是「蟻群算法」。同理,我們在日常生活中完成的一個個小飛輪,就像螞蟻隨機選擇的路徑,單個飛輪或單條路徑可能非常簡單,但當多個飛輪或多條路徑的成果聚集起來的時候,就能找到最優解。

遇到問題,我們與其悶著頭想,不如從一個小的問題開始,先完成一個閉環再說。勇於嘗試,不斷修正,自然能一步步逼近問題的最優解。因此,「怎麼做」雖然很重要,但是「做不做」更重要。


我大學宿舍的室友志信,發訊息來說:「我去年11月買進一批鋼鐵股,然後放著一直都沒什麼動,到4月突然噴了,我在想這種暴起暴落的股票,要怎麼操作?漲了加碼好像加在高點,跌了加碼好像也很奇怪。」我想同學提的問題也是很多人共同的疑問,基本上就是不論是漲了還是跌了,接下來該如何操作永遠是個難題。我們節目有多次討論「順勢投資」,事實上我也觀察了市場上許多的部落客或是Youtuber,我們這裡應該是最有系統討論「順勢投資」的節目,而我自己也早早體認到,我不是基本面的信奉者,也不是價值投資人,我就只是個在股海衝浪的人。順勢投資,是我最順手的操作系統,但是它反人性,需要反覆練習才能熟練。

  • 部位設計
  • 加碼規則
  • 停利規則
  • 為什麼順勢交易有效?

部位設計

先前我們討論過,每一次下注,我們把風險控制在2%,也就是「2%原則」。舉例來說,假設交易的帳戶有200,000元,你準備為每筆交易承擔的風險是帳戶的2%,也就是4000元。「比友」在Telegram的電報群當中提過一個問題,讓我反省,每次下單該下多少金額?能買幾張股票?似乎我先前講得還不夠清楚。我既然想推廣這個交易策略,應該要想辦法讓這個計算過程更加直覺。他的問題是「比爾老師,我想請問一下之前某一集提到的2%法則,假設我準備了20萬要買26.6元的股票,那根據2%法則,我可以購買(20萬*0.02)/1000=4張?那我實際會花10,6400元, 那我剩下的93600不就浪費了嗎?」

依據2%原則,計算上我們要先設定可能的停損點,以26.6的股票來看,如果停損15%,當22.6時要停損,每張損失4000。因此你20萬的投資部位,在這一注(用個賭場術語),只能輸2%,也就是4000,因此你不是買四張,你是只能下一張。

但我發覺上面這個計算流程,還是不夠直覺,我重新調整一下說法,你可以依據以下流程,快速的算出你能買的部位大小。

  1. 將可投資部位切割成10份(20萬/10,也就是2 萬)
  2. 每一份資金停損點設20%

所以剛剛的案例依據速算法,每一份能下的金額就是2萬,26.6元的股票,你就只能下一張,同時停損點不能超過20%。我們練習一下,假設你想買一張50元的股票,你能買多少部位?400股。這就是答案。也就是你每次下單的交割金額就設定在2萬元左右即可。這樣應該比較容易理解。

接下來的問題是,那麼其他的資金我不就都閒置了?沒錯,你其他90%的資金是閒置的,暫時沒用到的。為了提升資金效率,我通常會在2~3檔標的「試單」,也都各下個2萬元,然後等待看看哪一檔標的後續表現比較好,汰弱留強。其實大家也不用太在意放的資金太少,因為第一個部位只是「試單」,我們並不確定我們選的標的是正確的。小部位進場,你在部位調整的時候,砍部位會更輕鬆,沒有負擔。

加碼規則

但只有小小的試單,是沒辦法幫你賺到錢的,因為你持有的籌碼太少,所以重點其實是如果你抓到一兩隻會跑的股票,要勇敢加碼。像一開始,我同學所提到的鋼鐵股,其實如果他突破加碼點的時候,應該勇敢加碼一個單位(以剛剛的案例來說,就是再加2萬的部位)。加碼的價位如何計算呢?順勢投資的投資部位並不是一個固定的價格,而是依據不同股票的的波動性來設定投資的部位。如果某檔股票的波動性大,加碼點就較高。相對的,如果波動性比較小,加碼點就比較小。在進場前,我們還需要計算出每一檔股票能下單的部位大小。海龜們使用的指標叫做ATR(平均真實波幅,Average True Range)。而且海龜們也是依據ATR來計算每次可以加碼的價位。ATR的參數則設定為20。初次下單之後,只要價格上漲超過1/2個ATR時,便加1單位,再上漲1/2ATR時,再加1單位,符合條件就可以加碼,直到買滿4個單位為止,之後便不再加碼。

因此回到一開始同學問的問題,那麼漲了還該加碼嗎?從順勢交易策略的角度來說,答案是肯定的,股價突破平台整理區之後,達到1/2ATR時,就應該要加碼。持續上漲就持續加碼。那為什麼這個動作很多人會不習慣呢?單純是因為覺得比之前買的價格高了,這個被過去的價格綁架的「錨定效應」讓你錯誤的判斷形勢,你不是以目前股價未來可能的方向去思考,而是以過去發生過的價格思考。

下跌之後攤平則更不可取。傑西·利佛摩在80年前就告訴大家如何避免虧損:

「我警告過大家,決不要攤平虧損;但很多人還是照做不誤。很多人買股票,比如說50美元買入100股,等兩三天後,如果他們發現能以47美元的價格再次買入,他們就會抓住機會,買入另外100股以攤平虧損,這樣平均下來的成本就只有48.5美元。照這種買法,那麼,如果價格到了44美元的時候他們又該怎麼辦?到那時,第一筆100股虧損600美元,第二筆100股虧損300美元……就算你嫌我囉唆,我也要讓你明白絕不能這樣做。」

停利規則

你現在可能常在臉書或Youtube上看見這樣的標題:「用K線圖抓住反轉點」「尋找支撐線和壓力線」或「停利,出一半」。但等等,你面臨的真正問題是,在趨勢反轉之前,我們其實無從識別;同時,也沒有什麼辦法可以準確定義支撐線和壓力線,100個人可能有100種不同的定義。因此,這樣思考就是在做一件不可能的事情:預測市場。設定收益目標可能毫無意義:曾經有一位新手交易者向一位老道的順勢投資人討教,他問,「你這筆交易的收益目標是多少?」這位順勢投資人會說,「我跟著趨勢走,一直走到月球。To The Moon」

退出獲利的部位一直是一個挑戰。因為在退出之前,我們必需等到趨勢已經出現反轉才決定離場。假設你現在已經賺到了100%。如果你賣出兌現,那麼這些未實現損益就可以落袋為安。但此時此刻,當我們平掉倉位,其實犯了一個極大的錯誤:趨勢還是向上的,但我們卻把利潤鎖定了。如果趨勢還在向上,你有部位在手上,並且有巨大的未平倉的未實現利益,這個時候就還不是退出的時候。

何時,該離場呢?海龜的建議是以20天的低點為一個轉折點,當股價跌破過去20天的最低價時,不論停損點是不是到了,就直接退場。或者是以最後一次加碼的價位為基準,往下跌破指標:ATR Trailing Stoploss ,時將全部的部位一次出掉。這裡又出現一個反人性的地方,為什麼不是想辦法在最高點離場,而是下來之後才離場?大多數的投資人試圖預測高點,希望能夠找準時機。他們被快速獲利的慾望蒙蔽了雙眼,看不到真正獲利所需要的耐性。同時他們也不願意相信,價格趨勢才是真相。他們按照自己的喜好進行交易,最終不可避免將賠錢收場。

那麼最近行情震盪這麼劇烈,順勢投資人在做什麼呢?我可以老實的跟大家報告,過去這幾個禮拜都在不斷地停損,但這並不妨礙我持續尋找機會,因為每次停損就是我投資部位的2%,我有足夠的獲利積攢可以支撐我的停損,在停損上我也不會手軟。這可能也是一件值得慶幸的事,由於過去幾週的趨勢並不明顯,類股輪動快速,停損讓我在本週股市開始出現明顯跌幅的時候,我手上只有很少的部位,因此我的心情也完全不受股市下跌的影響。而且也還是有相對強勢的股票,我還是有持續的「試單」。

為什麼順勢交易有效?

在《絕對收益》(Absolute Returns)一書中,作者亞歷山大·伊尼肯強調:交易無非是一場遊戲。在遊戲中,有三種類型的玩家:

  • 知道自己在遊戲中是什麼角色的;
  • 不知道自己在遊戲中是什麼角色的;
  • 不知道自己參與了遊戲並成為其中一部分的。

順勢交易持續會有效的原因是,由於恐懼、無知或缺乏瞭解,大多數人不會做空。市場永遠會是不完全有效率的。而且大多數人都不去關心該買多少部位或賣多少部位。他們只關心何時買入,很少考慮何時賣出。最後市場會因為各種原因而變化。人們總想知道為什麼。但順勢交易不需要知道原因。


行政院長蘇貞昌日前在臉書分享「景氣燈號折線圖」,大讚「景氣強強滾,接連亮紅燈」,蘇貞昌表示,台灣能表現得這麼好,都是因為大家配合防疫,讓經濟正常運作。這是紅燈的原因嗎?等會我們再回頭討論。但很多人擔心,是不是該先出清股票了?關於紅燈該不該賣股票,先講結論,景氣紅色燈號如果出現在前一年度同期,有重大黑天鵝事件時,紅燈賣股並非好時機。真正需要留意的,是這類紅燈過後,黃紅燈的時刻。

景氣對策燈號

然而,網友們對景氣燈號亮出紅燈,倒是立刻有不同解讀。網友在PTT上就回應表示「紅燈…完惹」、「紅燈就是賣」但也有人說「去年二月基期爆低吧!燈號都是用年增率算的」或是說「這次不一樣」。國發會公布的景氣對策信號,是透過5種不同顏色的燈號作為景氣狀況的指標。每個月的亮燈顏色由包含「貨幣總計數M1B變動率」、「股價指數」、「工業生產指數」等9項指標決定。當對策信號亮出「綠燈」,表示當前景氣穩定、「紅燈」表示景氣熱絡、「藍燈」表示景氣低迷,至於「黃紅燈」及「黃藍燈」二者都屬於注意性燈號,需要密切觀察後續景氣是否轉向。

3月份亮出的景氣紅燈,其實是今年以來的第二顆紅燈。2月景氣對策信號,綜合判斷分數就已經到了40分,創31年以來新高,是自2010年8月以來,景氣對策信號再現紅燈。國發會的官員表示紅燈背後反映的動能是對於去年基期低的反彈,目前並無過熱的問題。這其實就是我們一開始所提到的,由於去年新冠疫情導致各項數據表現都很低迷,在統計上數據都是以YOY,也就是(Year-on-year percentage),當期的數據較去年同期變動比例為基準。例如, A指數今年3月數值為115,去年同期為100,那麼這個指數的YoY就是15%。過去20年紅燈出現在2004年5月、2010年1月以及2021年2月,對比時間各位就可以發現2004年5月的同期就是2003年的 SARS期間,2010年1月就是2009年1月的金融海嘯,而2020年2月就是新冠疫情的起點。可見景氣亮紅燈,未必表示國內景氣有過熱,而更多是低基期的反應。

景氣燈號投資法

景氣燈號與股市連動效果究竟如何?我們可以看著燈號來進出場嗎?接下來,我們看看三位台股達人怎麼說?

  • 股魚認為可以將景氣藍燈、紅燈視為一個景氣循環,出現藍燈時,為景氣循環的相對低點,黃紅燈為相對高點。 所以股魚表示他買0050時,一直謹守著「出現藍燈買進,出現黃紅燈賣出,」而進場的時間點為,出現連續兩個藍燈時的隔天,就會把要投入買ETF的資金,以「五三二」的方式投入。也就是連續出現兩個藍燈的隔天先投入50%進場,下個月若繼續出現藍燈,再把剩下的30%資金投入,若下個月再開藍燈,就把所有資金都投入。相反的,如果景氣燈號出現黃紅燈的話,就把賣掉50%的ETF,若下個月再出現黃紅燈,就把全部的ETF賣掉。買賣的原則就是:「買的時候要慢一點,賣的時候要快一點。」
  • 怪老子在他部落格的文章中也做過回測,在2007年到2010年,景氣燈號與0050兩者之間的相關性非常高,幾乎是同步走勢,這大概是2010年前後景氣信號的投資方法很火紅的原因。可是若再往前看,2003~2007年可就不是那麼一回事了。景氣分數已經經歷兩循環,可是台灣50ETF卻沒有,在這時期兩者之間並無太大關連。
  • 闕又上老師也改良了景氣燈號法,他認為最好的方式就是黃藍燈的時候買股票,並分批十個月進場,然後一遇到黃紅燈時連續三個月出場,用闕又上老師的方法,1995年到現在,報酬率是11倍以上。

紅燈

事實上,自1997年5月以來的287個月份的燈號資料可以發現,紅燈非常少見,只出現過9次。以紅燈當作賣股的訊號,不太現實,畢竟出現次數太少。如果觀察前2次紅燈之後股價表現,可能出人意表。由於景氣燈號公布的時間是每月的月底,而且公布的時間有遲延,2月底了才能看到1月的燈號。因此我在統計上將以3月1日的指數位置給大家參考。圖表請大家參閱文稿。2004年的紅燈,與2010年的紅燈之後,股價並沒有明顯回落,反而是震盪走高。2021會如何?尚不可知。但歷史上,紅燈賣股,顯然不是一個好選擇。


前幾天電報群Telegram的「比友」,問了一個問題(對,我們有一個討論群,比爾的財經廚房家教班,我會把網址放在資訊欄裡),她說「早安,存股小小咖請問有幾支本來預計存的金融股獲利已經有50%,要先賣出還是繼續加碼呢?」其實這個問題,我沒有什麼發言權,因為我並沒有「存股」或是「存個股」的成功經驗可以分享。但是我對基金的定期定額是有心得的,同時我也看過銀行眾多客戶定期定額的辛酸血淚,但各種定期定額的秘技與操作手法資訊滿天飛,讓人莫衷一是。「存股」或「定期定額」的本來面目到底是什麼?藉此大家有機會可以穿越資訊的迷霧,看到問題的本質。

  • 分散風險
  • 微笑曲線U
  • 挖深你的水庫
  • 不要挑戰人性

分散風險

投資上有句諺語:「留在市場的時間」(“time in the market”)要比「揣測市場的時機」( “timing the market”)更重要。所以定期定額簡單來說,就是「平均化價格波動對投資收益的影響」,也就是在時間維度上的分散風險。一個資產的價格變化可以分為趨勢和波動兩個部分,定期定額主要是將波動平均化,類似一個均值回歸的過程,這個平均化的過程會削弱趨勢。白話來說:

  • 當趨勢不顯著的時候,定期定額的影響不大;
  • 當向上趨勢非常顯著的時候,定期定額會拉低收益;
  • 當向下趨勢非常顯著的時候,定期定額會降低損失。

因此,當你對一個資產的未來價格趨勢特別有把握的時候,其實定期定額的用處不大。趨勢向上的牛市,要確保大部位的資金都參與到市場。如果是趨勢向下的熊市,可以逢低承接,但你必須挺得住。如果對方向的判斷並不清晰,尤其是認為可能震蕩波動向上的時候,定期定額就是一個穩健而且確實可行的獲利策略。

微笑曲線U

我雖然每週都做重量訓練,但絕對談不上專業健美,但我知道參加健體或健美比賽的人都會先經歷一個「先增重(肌),再減脂」的過程。初期脂肪和肌肉一起生長,你會覺得選手們雖然大隻,但肚子也超大,之後再收乾脂肪,把肌肉線條雕刻出來。這其實跟基金定期定額的規律很像,定期定額越投越虧和健身越健越胖一樣,其實是一件值得微笑的事。怎麼說呢?

投資人在市場上定期定額,市場可能會先經歷一段先下跌再回升的過程。這一段「開始→虧損→由虧轉盈→贖回收穫」,的弧線就構成了微笑曲線。微笑曲線回答兩個問題,

如果直接在最低點進場,報酬率不是更高嗎?

是的,誰都知道低買高賣的原理,直接在微笑曲線的底部買進,報酬率是最高的。但是,這件事是非常難的。擇時是一個永恆的難題,定期定額就是希望能將波動平均化,只要能堅持一個週期或以上,在微笑曲線發生的時候,就能有滿滿的收穫。而「在最低點買進」本身就只是一個存在於想像中的美好。

定期定額和單筆投資究竟哪個更好呢?

定期定額是為波動的市場而生,越是有間歇性下跌,但未來依舊看好投資機會的市場,越適合定期定額。堅持定期定額可以印證一句話:時間是平均化波動的最好工具。在適合的族群上,定期定額特別適合沒有時間和精力去研究投資的上班族、想儲蓄的月光族或是打算長期投資孩子教育基金或養老基金的人。相反的,單筆投資,就比較考驗主動進出場時機選擇的能力,對市場的敏感度也要更高。

挖深你的水庫

回到「比友」所提的問題,預計要存的金融股已經獲利50%,要不要先獲利了結?這個問題就好像在問定期定額要不要停利一樣,是要10%停利,還是20%停利,我的想法是這些都只是雜訊,可以忽略。為什麼呢?因為你原先預計要存股,目標就是要挖出一個夠深的水庫,這個水庫未來每年可以靠股息或基金的配息,可以產生出4%或5%的股息收入,創造被動的現金流。從這個角度想,手上能存下多少張股票這個規模才重要,基金能累積出多少單位數才重要,現在這個報酬率的漲跌不重要。在資金規模很小的時候,這點獲利也無法讓你實現財富自由。但問題是,我們可能會想著,如果先把錢拿回來,我可以重新再投,落袋為安。這麼想也沒錯,但長此以往,我們就會在不斷地在小賺,把錢拿回來,再投,再小賺小賠的循環裡度過,你的水庫永遠挖不深。

那麼,假設我只是想分批進場,降低波動風險,提升我獲利的可能性呢?如果你的存股出發點,不是要存一桶金,也不是要挖一個夠大的水庫。而是想分個幾次進場,「攤平成本」,這個出發點其實非常危險,因為你可能很難堅持。過程中,你會感嘆「早知道有賺趕緊拿回來!」看別人已經獲利了結,樹下乘涼,我還在挖水庫,滿心的愁苦。萬一出現大跌,還會陷入極度恐慌。2020年三月網友在《mobile01》崩潰說:「存股,我後悔了,領10年股息也抵不過這一波股市崩跌,慘!」其他網友回饋表示,「存股的人要意志堅定,定期定額的買,只有股票張數沒有股價,按照步驟走,高也買低也買,這才是存股人」,「大多數的人嘴裡說存股,其實股價一高就急著賣,股價一低就心慌想停損,這半調子的存股族遇到一次大空頭就打包回家了」。

不要挑戰人性

然而,幾天前在跟出版社的同事們聊天的時候,同仁也問了一個問題,金融股除了幾乎年年獲利,還會有固定配息,只是,他看過歷史價位後,發現現在的價格有點高,「高點存股是不是不太好?」前面我們解釋過微笑曲線,定期定額必須產生微笑曲線,才能夠在股價上來的時候開心收穫,存股也是一樣。我們都了解要長期投資的重要性,但憑良心講,不要挑戰人性,不要高估在股價長期低迷的時候,你的耐性。新一代的存股名單,你可能不會選「聯強電子」、「中華汽車」、「台南企業」,可是你知道嗎?2004年,他們都是高股息明星。這一存16年都「回不去了」。怎麼辦?小白的直覺是有價值的,這個疑慮是對的。

從銀行客戶基金投資血淚史當中,我得到一個結論,有幾種類型的基金,不能定期定額長期當你的水庫來養。例如:

  • 單一產業(1999年的高科技、2006年的原物料、2007年的綠能)
  • 單一國家(日本小型、俄羅斯、巴西)美國除外。

想想假設你存的是兆豐金、玉山金,你就是把風險放在單一國家的單一產業的單一一家公司當中,你必須祈禱你的運氣非常好才行。因此,其實我不贊成存個股,我贊成定期定額,但應該是要以平衡型基金來當作你投資的標的。存個股,我不贊成。ETF,非單一產業的0050、0056可以。

那麼非得要「平衡型基金」才行嗎?有股有債,會不會波動不夠大,無法創造微笑曲線?我看過的客戶當中,從來沒有人嫌賺太少,只有嫌不賺錢的。賺錢才是王道。定期定額不斷積累基金單位數,把水庫挖深的過程是很苦的,看到正報酬才能激勵你有動力堅持下去。台股與S&P500過去三年的標準差大概是18% ,台灣金融股的波動率大約是10%,這個數字能帶給你什麼意義呢?以標準差18%為例,也就代表市場上95%的時間裡面,年度報酬的區間為:「平均年報酬率-18%*2 <平均年報酬率<平均年報酬率 +18%*2」。不要因為現在台股是多頭,就忘記一個年度-30%的報酬也是很可能發生的。平衡型基金的好處是可以將標準差下降到12%~10%,如此在市場大幅下跌的時候,你看到的平均損失幅度可以在2成以內,這將會大大提高你定期定額的持續力。

總結來看,李笑來在他的《讓時間陪你慢慢變富》當中提到,定期定額本來面目是一種「主動的被動」。什麼叫主動的被動?

  • 主動的選擇最正確的趨勢;
  • 被動的等待趨勢發揮作用。

想要做到主動的被動,就是要放棄雜訊。衡量標準很簡單:一切跟趨勢無關的,都是雜訊。放棄一切雜訊之後,剩下的一切都是自然而然的。因為只有這樣,才能清楚思考何時應該主動,何時應該被動,才能真正理解什麼叫作主動的被動。


幾天前姪兒我了我一個問題:「叔叔,最近股票市場都在漲,似乎大家都賺錢了,大家都賺錢,那麼錢從哪裡來的?假如我賺錢,就表示有人賠錢嗎?」我著實頓了一下,這是一個十分重要的好問題,但同時它又很難在一兩句話講得清楚。從歷史來看,美股在過去的50年,雖然中間有經歷石油危機、911恐怖攻擊、金融海嘯等衝擊,但整體來看,是持續上漲的,那麼既然是一直在上漲,是否參與市場的股民們都賺到錢呢?假設是,那麼錢是哪來的?如果不是,那麼我賺的錢是誰出錢買單的?是不是表示有人賠錢了?許多老一輩的人曾經批評股票市場是投機,一買一賣只有價格變動,但沒有創造價值。這個批評是事實嗎?我們該怎麼評估投資人從市場中賺到的錢呢?

  • 企業成長
  • 市場先生
  • 零和遊戲

在股市中賺的兩種錢

簡單來說,我們能從股市中賺兩種錢:一種是企業成長的錢,另一種是「市場先生」獎賞的錢。

做企業分析師,而不是市場分析師

該如何評估企業成長呢?最簡單的方式就是觀察公司的市值。市值越大,就表示企業越被市場所認同。2021年1月特斯拉的市值來到7740億美元,成為美國市值第5大上市企業,超越Facebook。一家特斯拉的市值等於9大傳統車廠總和。公司的市值成長取決於兩個因素:一個是公司的淨利潤,另一個是本益比。一家公司的利潤增加了,在相同的本益比條件下,市值自然也會上升;同樣,在淨利潤不變的情況下,一家公司的市值大小,取決於本益比的放大或縮小。從短期來看,這種放大或縮小的作用更大。同樣以特斯拉為例,2021年1月的本益比高達1125倍。換句話說,就短期來看,本益比的放大或縮小有更決定性的效果。

然而公司作為經濟實體,究竟經營得如何,我們是可以有比較基準的,比如透過閱讀財報或是在公司進行實地訪查,可以分析經營狀況。因此,價值型投資人採用的是「由下而上」,而非由上而下的投資策略,也就是投資人事先研究特定的股票,來判斷企業的報價是否符合評估的潛在價值。其他因素包含近期股價是漲是跌,經濟情勢如何、特定領域是否正在瘋炒,則不在聰明投資者的考慮範圍。著名投資家約翰·坦伯頓說:有紀律的投資人應該「買進價值,而不是買進市場趨勢和經濟展望」。價值投資理論的「教誨」之一,就是要我們做企業分析師,而不要做市場分析師,著重特定股票而非整體指數,個別股票總有自己的市場。

「市場先生」獎賞的錢

順勢投資人賺的錢主要是「市場先生」獎賞的錢,但即使是價值投資人也不排除這個獎賞。「市場先生」就像一個躁鬱症患者,當他「憂鬱」時,給我們提供低價買入的機會;當他「狂躁」時,給我們提供獲得獎賞的機會。所以,當「市場先生」發獎賞的時候,我們自然要微笑著收下。然而,我們在投資中可能常常遇到這種情境:「市場先生」長期患有深度憂鬱症,他很長時間,甚至數年不反映一家公司的價值,哪怕這家公司很優秀,而且成長性不錯。此時,價值投資者又該如何做呢?價值投資教父,班傑明·葛拉漢認為:「經驗告訴我們,市場最終會使股票達到它的價值。也就是說,目前這支價格很低的股票,將來總有一天會實現它的價值。」長期來看,市場其實常常表現出驚人的有效性,一家公司股價的上漲幅度與它業績的成長正相關,而且時間越長,這種相關性越緊密。正如葛拉漢所說,市場短期是投票機,長期是體重計。儘管我們不知道什麼時侯市場會對一家企業的內在價值進行反映,但是終有一天,市場會對一家公司的內在價值進行準確反映。

德國投資大師,安德烈·科斯托蘭尼有一個十分生動的比喻,他認為股價與一家公司的關係,就像狗與主人的關係一樣,表面上看,這隻狗有時跑到主人前面,有時跑到主人後面,甚至會離主人很遠,但是狗總是要跟主人回家的。這個「主人」,就是公司的內在價值,而這隻「狗」,就是漲漲跌跌的股價,也就是「市場先生」的每日報價。投資人要想當股東,就要從做生意的角度出發,賺企業成長的錢,但不排除我們有時會成為一名交易者,接受「市場先生」的獎賞。

順勢投資人則更多是賺「市場先生」的錢,不管他們是以動能還是價格K線為基礎,本質上,他們都是以賺取市場差價為目的。當然,這種交易並不違法,也沒有道德問題,相反,還可以提供市場更多的流動性。如果市場上都是長期不交易的價值投資人,這個市場就顯得死氣沈沈了。

零和遊戲

股票市場的新手常稱自己是韭菜,韭菜被收割表示,自己在高點買了套住或是低點認賠。用韭菜來比喻感覺就好像是,另外有人專門是來收割的,當我在市場上買在高點,是否表示有人收割了我呢?學術點來說,叫做零和遊戲。南加州大學馬歇爾商學院的金融系主任拉里·哈里斯認為:「在零和遊戲中,有人虧損,才能有人獲利。」零和遊戲符合以下3點要求:

(1)贏家的獲利總額始終等於輸家的損失總額;
(2)遊戲過程是封閉的且不創造任何價值的;
(3)遊戲的總成績永遠為零。

哈里斯寫過一本介紹零和遊戲的書:《零和遊戲裡的贏家輸家:收益的來源、價格有效性和市場流動性》。他在書中探討了到底是什麼決定了一個交易者在市場中成為贏家還是輸家。很多人無法接受零和遊戲中「有輸家才有贏家」的觀點,面對並非每個人都能獲勝的現實。儘管他們想贏,但他們也不想對別人的損失有內疚感。這種想法確實存在於很多交易者的思維之中,他們自然也就賠了錢。

哈里斯一語道破了贏家和輸家的區別:在任何交易中,輸和贏的機率幾乎都是均等的。但從長期來看,總是存在贏家,那些贏家的利潤就來自於他們能夠持續地發揮優勢,持續地賺錢,他們的勝率一直比輸家高一點點,最終就成了贏家。要在長期交易中賺到錢,你就必須知道自己的優勢,必須清楚優勢何時存在,你應該如何利用好它。如果你不知道自己的優勢,你就不能從交易中獲利。如果你知道自己沒有優勢,但又出於其他原因不得不交易的話,那你就需要調整你的交易方式,將損失降到最低,不要把錢輸給那些有優勢的人。認識自己的優勢,是讓交易變得能賺錢的必要條件。

那麼股票市場是否是一場零和遊戲呢?諾貝爾經濟學獎得主保羅·薩繆森他曾經說:「有願意以更高價買入的交易者,就必有賭價格下跌的交易者。這樣交易才會匹配起來。在股票市場中,所有交易者(無論買入還是單純賣出的,不含放空者)都會在市場上漲時賺錢,而且都會在市場下跌時賠錢。但是在期貨市場上,一個交易者賺到的錢只能來自另一個交易者的虧損。」換句話說,在期貨投機交易中,有多少多頭,就對應有多少空頭。期貨市場上的錢不會憑空創造、消失,它只會經由一筆交易從一個人的口袋轉移到另一個人的口袋。因此,任何時候,只要有多頭賭價格會上升,就必然有交易者站在另外一方,賭價格下跌。因此期貨是零和遊戲,而股票則未必。短期來看,賺「市場先生」的獎賞是零和遊戲,而參與企業長期發展,是一個價值創造的過程,無形中這張餅是變大的。換句話說,這不符合零和遊戲的定義。

找到你的優勢

所以回到我們一開始的題目,在股票市場中你只是一個參與者,一個玩家,你的身份跟索羅斯、巴菲特都一樣,也因此,在股票市場上賺到的錢,可能是來自於企業的成長,可能來自於市場先生的獎賞,不存在任何道德問題,每一個參與者都是在協助市場發現價值。你可能會覺得自己的資金很小,在大戶或是鯨魚的面前不可能會有優勢,但其實,你不需要擔心因為你的部位會影響市場價格,在每次的出場與進場的時候都可以確定一定會成交,小資金靈活,部位調整容易其實具備極大優勢。

每一個進入市場的人都希望自己能贏,但顯然市場上有贏必有輸。如果你賺了錢,常常是有人賠錢。你需要知道你是從誰那裡賺到了錢。當你正在買入的時候,正在賣出的交易者也認為他做了正確的決策。而殘酷的現實是,只有你自己能為你在交易中做的決定負責。總體來看,贏家的勝率一直比輸家高一點點,有時候連勝率兩者也都差距不大,但是贏家在每次贏的時候可以贏得比較多,在輸的時候可以輸得比較少,也因此長期累積下來,贏家就賺到了足夠多的錢。


台灣的總體房屋市場,在2014年見高點之後,呈現小幅回落的情況,然而回落的幅度小就算了,根據信義房屋公布的2020年第四季房價指數,六都之中除了台北市還沒有回到2014年的高點以外,其餘都已經創下新高。也因此財經部會紛紛祭出打房的政策,其中央行的動作尤其引人注目,因為去年底央行已經透過「選擇性信用管制」出手一次,三月又再加碼第二波。到底什麼是選擇性信用管制?央行出手的效益在什麼地方?又是什麼讓房價春風吹又生呢?

什麼是選擇性信用管制

選擇性信用管制,就是針對金融機構某些業務採取限制措施,用以控制資金的流向與流量,達成特定的金融目標。這裡我們所說的某些業務,比如說是房屋貸款或是建築貸款。選擇性信用管制透過對特定的銀行放款業務項目與金額的限制,抑制投機性的資金需求,進而穩定金融。央行接連實施選擇性信用管制措施,主要有兩大因素,首先,是銀行不動產貸款增幅仍持續放大,其次,是避免過多信用資源流向不動產市場,進一步控管金融機構不動產授信風險。

根據現行「中央銀行法」與「銀行法」等的規定,中央銀行可採行的選擇性信用管制措施包括不動產信用管制、消費者信用管制、直接信用管制與貸放比率的限制等。

三月份第二波選擇性信用管制的大刀,砍向四個面向:

  • 首先,法人囤房及短期交易較為明顯,因此限制公司法人購置住宅貸款,不論是第一戶、第二戶,最高成數一律降至四成,且無寬限期。
  • 其次,自然人第3戶以上房貸,由先前的六成降為五點五成,同時新增第四戶以上房貸限貸五成規定,均無寬限期。
  • 第三,豪宅具有帶動周邊房價的外溢效應,而且價格波動大,銀行承擔授信風險較高,因此調降最高貸款成數,對於無房貸或已有二戶以下一般房貸者,第三戶豪宅貸款成數由先前的六成縮減至五點五成;已有三戶以上房貸者,無論已持有的三戶是不是豪宅,第四戶豪宅的貸款,成數由先前的六成降至四成,均無寬限期。
  • 最後,增訂工業區閒置土地抵押貸款規範,協助工業區土地活化利用,最高限貸5.5成。

選擇性信用管制效果遞減

然而為什麼中央銀行連續的選擇性信用管制,成效注定將不如以往呢?因為,根據銀行法第72條之2規定,商業銀行辦理住宅建築及企業建築放款的總額,不得超過「存款總餘額及金融債券發售額之和」的30%。簡單講,為了避免銀行將所有的雞蛋都放在同一個籃子,銀行法要求銀行在放款的標的物要更多元,不能都放在房地產上。銀行局統計,2021年2月這個比例,已經沒有銀行超過29%,且28%到29%的銀行也從9家降到7家。全體35家銀行的「住宅房貸、建築融資總額」占「存款與金融債券」總額的26.78%,比1月高點下降,但放款總額仍逐月攀升。其實,從逼近高點這個現實可以發現,即使沒有央行的選擇性信用管制,銀行能夠拿出來放款的額度也很有限了。在佔比不增加的情況下,放款總額上升,表示分母,也就是存款的數字也在上升,那麼全體銀行這個存款是哪來的呢?

台灣央行也在印鈔票

最近,大家討論的焦點都是聯準會的「無限QE」開啟大印鈔模式。聯準會是透過買賣美國公債,來調節市場上資金的水位。聯準會要增加市場上的貨幣供給時(放水),通常是買進銀行手上的政府債券,釋放美元到經濟體當中。你心裡可能會想,這是美國人的事,還好我們在台灣,台灣的央行就不像聯準會這麼誇張。真是這樣嗎?在台灣,央行確實沒有實施量化寬鬆,但你應該都會注意到央行為了阻升新台幣,常常會「拉尾盤」,你知道,當央行在干預新台幣匯率阻升的時候,也在偷偷的印鈔票嗎?這概念很單純,為了不要讓新台幣升值,就是在尾盤,大量買進美元。這個動作就是讓交易對手,通常是台灣的銀行業者,收下大量新台幣。換句話說,買進外匯的時候,新台幣其實已經釋放到經濟體當中。

相對於聯準會是主動決定美元的發行量,來決定國內資金寬鬆與緊縮的程度,台灣央行通常是為了阻止新台幣升值而干預外匯市場,進而釋放新台幣。因此屬於被動因應。然而央行持續買進外匯、釋放新台幣,等於是實施了寬鬆的貨幣政策,向市場輸送大量資金,很可能導致利率的下降,以及通膨的上升。也因此,央行還會同步透過發行定期存單,吸收銀行手上多餘的資金,達到回收資金的目的。

然而學者的統計發現,央行為了減少定期存單的支出,不會將干預匯率所釋出的新台幣,全數由定期存單回收。換句話說,過去20年新台幣「阻升不阻貶」的情境,讓國內資金水位不斷上升,利率持續下降。2008年金融海嘯之前的十年(1998~2008),國內超額準備金的平均水位約在48億台幣左右。金融機構的超額準備俗稱「爛頭寸」,代表銀行的閒置資金。而金融海嘯後的十年,平均超額準備金則來到451億的水準,其實大增了將近10倍,寬鬆的貨幣當然也就營造了低利率的環境,近一步成為推動物價或房價上漲的土壤。也難怪,因為分母持續變大,占比不變的情況下,分子也還可以持續變大。

打房的底層邏輯

也因此,央行自己放火然後喊救火,最後還把責任推給財政部,認為稅制(例如新版房地合一稅)調控房市效果比較好。其實,不論是股市還是房市,只要控管資金的流動速度,或著人為製造成交的障礙,就可以讓市場冷靜下來。這就是哈里森(Harrison)和克雷普斯(Kreps)在1978年提出的大傻瓜理論。我們可以把房地產投資想像成「音樂傳球」遊戲,就是一群人圍一圈,然後唱「當我們同在一起,在一起,在一起…」這個遊戲。當歌曲結束,球在誰的手上,誰就要上台表演才藝。大傻瓜理論認為,大家對房地產的價值存在意見分歧,有人悲觀,有人樂觀。關鍵在於快速交易,要快速將手中的標的(不論是房地產還是股票)轉讓出去,只要最後那顆球不落在自己手上,就有可能從「更傻」的投資人那裡賺到錢。如果你認為有人會犯傻,也許可以將一個房子以一坪50萬的價格賣出去,那麽,你現在就願意用40萬一坪的價格買下這個建案。

大傻瓜的這種博傻行為導致的音樂傳球快速交易,會在市場上製造價格泡沫。博傻鼓勵短期行為,因為從長期看價格泡沫很明顯,所以沒有人願意長期投資。大家之所以明知山有虎偏向虎山行,是希望在資訊不對稱的情況下從別人手中攫取財富。然而,一旦那顆球掉在自己手上,就會產生巨大的風險。投資者熱衷於快速交易,資金從一個人的口袋轉移到另一個人的口袋,過程中價格不斷膨脹,但對實體經濟並沒有任何效益。先前「DR之亂」,或是在預售屋透過搶紅單,然後快速的轉手給下一個人,都是案例。只要打斷快速交易的鏈條,泡沫很快會消失。

在股票市場,我們會看到處置股票需要分盤交易、限制信用交易等。也因此,央行的信用管制,或是稅制的緊箍咒,其實就是要人為的製造障礙,打斷房地產快速交易的過程。確實可以讓市場出現明顯的降溫,但是國內寬鬆的資金環境,低廉的房貸利率,才是房價居高不下的主因,而製造出這個房市溫床的,正是中央銀行自己。

總結一下,今天我們探討了房地產的大傻瓜運動,隨著音樂大家快速的接球,再趕緊傳出去,音樂越來越快,大家的情緒也就越高昂越High,選擇性信用管制或是稅制的調整,就是希望能夠打斷這個快速交易的鏈條,只要成交的速度變慢,市場會逐漸回歸理性。然而,我們也從學者的研究當中發現,央行在阻升新台幣的過程當中,也不斷地在為台灣金融市場挹注資金,印鈔票,現在銀行已經是錢滿為患的狀態,根本消化不了,導致低利率;低利率又再進一步成為房地產上漲的柴薪。看來選擇性信用管制的效用有限,如何重新思考新台幣的匯率政策,以及央行的貨幣政策,才是根本之道。


在台灣,或者是全球青年失業或低薪的狀況正在日益嚴重。科技變遷與競爭加劇成為扼殺就業機會的主因。花旗銀行深耕台灣近60年,是最早來台設點的外商銀行。日前突然宣布將退出台灣個人消費金融市場,為國內金融圈投下震撼彈。包含他們的員工,也是在消息公布前一天晚間8:51分才收到內部信件,說要在隔天早上進行員工會議。裁撤消金業務的原因眾說紛紜,但應該是為了聚焦在更具競爭力的「財富管理業務」所做的決定。花旗銀行在台灣約有4000多名員工,未來是哪一家銀行接手,也備受關注。無獨有偶,富邦金日前也以公開收購的方式成功的併購日盛金,創下國內「金金併」成功的首例。最快在2021年底日盛金將會消滅。當整併發生的時候,必然也伴隨著優退的方案,換句話說,有些人注定他的人生未來怎麼走,是必須要重新思考了。

一名網友在PTT上發文,說她在2020年被Fire了3次。她在A公司待了兩年,被fire後覺得很慌張很難過很惶恐,但很快地去了B公司上班。但3個月後被告知試用期沒過。老闆說的原因是:「雖然我不知道為什麼但是我想fire你。」這是第2次被fire,雖然滿頭問號但覺得可能是緣分吧。又過了2個月原PO再去了C公司上班,沒想到,3個月後還是被告知試用期沒過…主管給的原因是:「因為當初開給你的薪水太高,但有另外一個人薪水比你低卻做得比你好。雖然不公平,但是你們就是會被擺在一起比較。」原PO最後還自我解嘲的說:「今年是個拿好拿滿遣散費的1年,但履歷也毀了的1年。不過,整體拿起來外加薪水比去年年薪還多…???????無敵霹靂滿頭問號。」成為名符其實的「被資遣資深專員」。

這篇文章貼出來之後,網友紛紛給予鼓勵,「覺得你心態非常棒耶!都沒有口出惡言或是態度不佳 。而且又很樂觀,會找到適合你的工作的!」或說「你剛好就又在疫情間到職,所以就是那位衰小的,但你也滿會找工作的耶!」

1年的目標

剛剛那位網友的狀況可能比較特殊,然而湯姆•柯利與麥可•雅德尼,在《習慣致富》當中提到,富人是渴求知識的終身學習者。他們不斷努力教育自己,有時是正規的或是學術上的。但是更多的是非正式的詢問、觀察、閱讀和聆聽。也透過動手做、嘗試、失敗當中來學習。成功的人每天投資自己,例如每天花30分鐘增加知識和提供技能。他們不一定是依靠傳統的課程來學習,他們不斷參與某些有建設性的專案,藉以提高技能,促進事業的發展,保持心思敏捷或是擴大自己的知識。臉書的創辦人馬克•佐伯克從 2009 年開始制定並堅持努力完成個人挑戰,這項著名的年度挑戰累計進行了 10 年,一直到2020年1月,佐伯克才在臉書上貼文表示,「我試著想像到了2030年,我所希望的個人生活和社會將如何發展」,因此為了讓自己更專注於長遠規劃,從今年起將不再提出「年度目標」。為什麼佐伯克要每年都設定年度目標呢?他將這個目標稱為Personal Challenge。個人挑戰。的確,每一次的目標都是走出自己的舒適區去學習新的東西。舉例來說,2009年的目標是:每天都繫領帶。這件事情對每天只穿灰T恤上班的他來說,真是一大挑戰。2010年,學習中文。2015 年,每個月讀兩本書,那一年跟著佐伯克的書單讀書成了書迷們特別期待的事情,很多書籍他一公佈,亞馬遜網站上馬上就會搶購一空。不斷學習和閱讀,讓他的頭腦和思維跟得上世界的腳步。同樣愛學習的,還有比爾蓋茨的書單推薦,同時還會附上他寫的讀後感,讓我們決定是否閱讀。比爾蓋茨每年大概讀50本書,更令人佩服的是他還會每年專門空出幾週的閱讀假期,利用這段時間做系統性的學習。他認為雖然自己現在可以去拜訪所有他想要交流的科學家或者聆聽講座,但閱讀永遠是他學習的第一選擇。

1%的進步

前面我們所說的這位網友,其實在他到了C公司之後,由於有了前面的2次經驗,她更認真的工作,這期間,加班的加班,週末還自我學習,外加考了張證照。無奈三個月的試用期還是沒過。這是否代表自我提升也是無效的呢?詹姆斯‧克利爾在《原子習慣》提到:「如果每天都能進步1%,持續一年,最後你會進步37倍;相反地,若是每天退步1%,持續一年,到頭來你會弱化到趨近於零。」如果你有興趣,你可以用電子計算機試試1.01的365次方,是多少?或是0.99的365次方,是多少?最初的小進步或小倒退,持續累積起來會造就巨大差異。詹姆斯‧克利爾從四歲就開始打棒球,在大學之前他的運動生涯並不順遂。大一新鮮人的他是板凳中的板凳,他很清楚,短期之內不可能躋身球隊先發。於是,當同學們每晚熬夜打電動,他開始建立起良好的睡眠習慣,每晚都早早就寢;在大學宿舍的雜亂世界中,堅持讓房間保持整潔。這些改善雖然微小,卻重新讓詹姆斯有掌控生命的感覺。開始又有了自信,他改善了讀書習慣,在大一那年每科都取得優秀成績。最終,詹姆斯被選為丹尼森大學的最佳男性運動員,並且入選ESPN的全美明星陣容 — 全美僅有三十三人得到這項殊榮。

人很容易高估一個決定性瞬間的重要性,也很容易低估每天都做些小改善的價值。人生是一場馬拉松,1%的改善並不特別值得注意,有時甚至根本不被注意,但真正他的意義卻可能大得多。一年37倍,這個數字其實並不現實,因為作者本身並不是在一年之內實現這些進步,但如果是一年進步20%,20年也會有38倍的變化。隨著時間過去,微小提升所能造成的變化非常驚人。只不過20年太久了,也無法激起你的熱情。

1 萬小時的練習

那麼,我們該如何有計劃的逐步實現每日1%的進步呢?你必須「刻意練習。」每天閱讀30分鐘是不夠的,你還要有針對性地去練習。葛拉威爾的暢銷書《異數》告訴我們練習的關鍵是時間的長短,你要練習一萬小時,才能成為專家。想要把一個動作,一個技能,甚至只是一個生活習慣或心態,讓他「長」在你的腦袋之中,唯一的辦法就是不斷重複練習。但是練習的方法,比練習的時間長度更重要,舉例來說,必須能夠隨時取得反饋,學習才是有效的。就好像一個學生把教科書讀了好幾遍,每次都覺得自己有看懂,自認已經都瞭解了,可是一旦考試就發現自己並沒有真正理解。其實我們把書看好幾遍,只是熟悉而已,而熟悉不等於真正理解,想要真正理解,唯一的辦法就是考試和測驗。

日常工作中的學習,如果沒有安排考試跟測驗,那麼該如何來理解自己是否已經掌握所學習的資訊了呢?我自己的做法就是試著找一個人將你看的書或是學到的知識講一次給別人聽,你在講解的過程當中,就會發現有些自己無法順暢說明的部分,或是無法指出一本書核心留給你的印象,這個就是另一種型態的測驗跟考試。偷偷跟你說,這其實是我做節目收穫最大的部分,每一次做節目都是一次反饋。

然而練習的時間長短和實際工作表現之間,到底有多大的關聯呢?學者們的研究指出有兩個主要的結論:

  • 在有嚴格固定規則的領域,練習的作用最大。沒有嚴格規則的領域,練習的作用非常有限。舉例來說,西洋棋就有非常嚴格的規則,在西洋棋的領域當中,一個人練習的時間長度能解釋他26%的表現;在音樂領域中,練習時間長短可以解釋21%的表現;在體育領域,練習時間長短可以解釋18%的表現,剩下的就是天賦和臨場表現的心理狀態。而在教育、程式設計、航空飛行這些更常見的職業當中,涉及的規則更加複雜,不像體育比賽有明確規則,一個人的練習時間居然只能解釋不到10%的表現。
  • 環境局面越是可控的和可預測,練習的作用越大。環境如果越是可控的和可預測的,練習的作用越大;局面如果複雜多變、不可預測,練習的作用就很小。綜合統計之後學者發現,在那些最可預測的環境裡,練習能夠解釋24%的表現。但在最不可預測的環境中,練習能夠解釋的因素只有4%。

然而真實世界當中的工作模式並不固定,高階的工作通常需要你臨場發揮,需要借鑑不同領域的知識與技能,只靠年輕時候的練習,當一個專家是遠遠不夠的。我們身處在一個需要通才的時代,「練習」容易刻意完成,但成為通才很難。因為到底什麼知識學了有用?在每個領域要投入多少時間?這些問題幾乎是無解的。或許真正斜槓青年追求的,不應該是在履歷上有多少條斜槓,而是培養廣泛的興趣,讓練習熟悉一個知識本身成為一種回報。


如果沒有接觸過經濟學的人,可能不認識凱因斯。我這樣比喻好了,他在經濟學上的地位,就好比物理學界的牛頓,進化論的達爾文,或是華語音樂的周杰倫?!從1930年代大蕭條以來,一直到二戰之後的1970年代之前,整個世界幾乎都是凱因斯的信徒。《跟凱因斯學價值投資,成為散戶贏家》,作者是賈斯廷•華許,本集我們將深入解說書中的精華。

凱因斯在1936年發表了《就業、利息與貨幣的一般理論》引起了經濟學的革命。就像愛因斯坦的《相對論的一般理論⟫,推翻了公認的理論結構,告訴大家金融市場未必是像牛頓物理學一樣精準。在這之前的古典經濟學,設定的假設都是完美的,也因此推導出來的結果也應該一樣精準。凱因斯告訴大家,有些古典學說理論上很完美,但根據的假設卻是錯誤的,推導出來的結論當然也就脫離現實。我們現在或許難以想像,在凱因斯之前遇到經濟危機的時候,經濟學家的說法是,市場自然會修復,失業自然會消失,政府最好什麼事都不做。政客們其實不想在經濟衰退的時候被批評什麼都不做,凱因斯告訴他們恢復經濟之道,不是節約,而是提高支出,降低稅收。二次大戰期間,「凱因斯主義」成為了西方國家的主要信條。凱因斯之所以能洞悉經濟運作的規律,要歸功於他很早就開始在股市、外匯、原物料商品上的投機與交易。

凱因斯的動物精神

但凱因斯也不是一開始投資就賺到錢的,他跟他的偶像牛頓一樣,也吃過虧,才知道金融市場不可避免的會遭遇「奇想、情緒或偶然」的衝擊,或是被「完全非理性的樂觀或沮喪」侵襲。即使牛頓天縱英明,但是也逃不過南海公司股價狂飆的誘惑,最後在南海公司股價泡沫導致巨虧之後留下:「我能夠算出天體如何運行,卻算不出人的瘋狂。」這句經典名言。凱因斯十幾年的投資經驗告訴他:「和群眾一起逃跑的人,很容易被撞倒踩扁。」

傳統經濟學認定市場是有效率的,每一個投資人都可以取得市場充分的資訊,各自乘上適當的機率,最後相加就會得出報酬的預期數字。然而,其實真實的世界裡,投資人並不是像正統理論下是完美的計算機器。決定要買或是要賣出股票的時候,投資人的心理扮演了不可或缺的角色,這就是人的「動物精神」。投資人在做投資決策的時候,如果出現不確定性,就會轉而根據自己的「信心程度」或是動物精神,同時也會誇大了近期因素對股市表現的影響幅度。我們會習慣的以現況投射到未來。舉例來說,夏天賣冰的利潤比較高,冬天則沒有收入,因此美國製冰公司夏天股價會漲。國定假日放假放多了,英國鐵路系統的市值就會上升幾百萬英鎊。(大家都出門去玩了)這種高度注意短期狀況的行為,導致投資人對新資訊極為敏感,股價容易超漲超跌。

凱因斯最終放棄了追漲殺跌,他認為判斷景氣循環,在不同階段進出股市是行不通的。大部分太晚賣出,太晚買進,又太常犯這兩種錯的人,支出將很驚人,而且會產生混亂的投機思想。大崩盤之後,凱因斯由投機變為投資,將注意力集中於未來表現,而非過去趨勢,期待收益而非脫手的價格。換句話說,他轉型為價值投資者,不再隨市場浮沈。

凱因斯的價值投資

價值投資依據的是「證券價格」與「未來可能收益」之間比較的結果。在親身經歷過崩盤之後,凱因斯認為要矯正動物精神不時地發作,價值投資是最佳的方式。價值投資認為股票的報價與潛在價值之間,永遠存在差異,也以此否定效率市場假說。價值投資大師葛拉漢比喻說:市場不是評估機器,不能以精確客觀的機制、符合一切特定素質的方式記錄每件事物的價值。市場比較像是投票機器,無數的人紀錄自己的選擇,這些選擇是理智與情緒的產物。

簡單來說,巴菲特認定的價值投資是:尋求企業價值與企業的市場價格不相符的狀況。投資人只專注在兩個變數:價格和價值。凱因斯的投資目標是以資產與最終獲利能力為標準,然後買入他鍾意而市場價格低於標準的股票。凱因斯強調,要看一檔股票有沒有潛在價值,最重要的是公司的「最終獲利能力」。股票的「內涵」或「基本」價值,就是一段時間內公司預期現金收入的折現值。一般認為有幾種標準可以用來滿足價值型投資概念的要求,有低本益比、低淨值比、高股息產出,但這種手段只能辨識股價可能被低估的股票,最終重要的還是一檔股票的預期獲利能力。

投機者通常依賴過去的事件,也就是把股價走勢和市場趨勢當作買賣依據。相對的,價值型投資人,就是仔細研究個別股票,而不是探市場水溫的人,只專注在特定股票可能的未來收益。對他們來說,投資決策依據的不是短線的股價漲跌,而是評估公司長期的獲利,以此來評估股價是高還是低,當差異夠大的時候,投資人就會依此來決定買進或是賣出。

凱因斯在他投資生涯的最後階段,著眼於辨別誰是「尤物」,也就是內在價值遠高於市價的股票。而且他也承認,長期而言,股市會體認到一檔股票的內在價值,因而獎勵他的表現。凱因斯將他的價值投資哲學總結成兩個簡單的心法:首先是,用七毛錢賣掉價值一元股票的同時,想著用五毛錢買回來,還不如用七毛錢買進價值一元的股票來的安全簡單。第二個則是,回到《就業、利息與貨幣的一般理論》所提到的選美比賽,價值型投資人在妥善思考之後,會決定他們心中最美的人是誰,而不去預測大家心中最美的人,價值投資人相信,最美的女孩最終會是得獎的那位。

集中持股,托高利潤

凱因斯的祖父跟凱因斯一樣精於賺錢之道。老凱因斯是精明的生意人,他堅決只專注在最有利可圖的花卉品種,最初是大麗花,後來是玫瑰和康乃馨。凱因斯和祖父都相信,與其採納不分青紅皂白的分散投資政策,重金投資少數幾檔「心頭好」的報酬通常會好很多。凱因斯習慣重金投資少數幾檔股票的做法,常常遭受各方質疑,但他拒絕接受「廣泛分散投資的投資組合,才是最佳的投資組合」的正統觀點。俗話說「別把所有的雞蛋放在同一個籃子裡」講的就是這個意思。但是凱因斯跟巴菲特都不認同這個做法,他認為,有耐性且花精神研究的投資人有能力尋找一組「漲幅可能遠高於市場」的「超級寵兒股」。這些「尤物」巴菲特稱為「超級巨星」或是「大滿貫全壘打」型股票,每隔一段時間就會被市場拋售,一但這樣的時刻來臨,投資人應該勇敢的將相對高比重的資金投入這些股票。凱因斯說他的的利潤都來自大量投資少數幾檔令人開心的不得了的股票,沒有人能從平凡的投資組合賺到錢。也因此,在後來他的投資生涯中,都維持極端集中化的股票投資組合,少數幾檔股票的價值就佔了他整體持股價值的一半以上。

雖然凱因斯篤信集中化投資組合的優點,但即使他也承認集中持股投資原則不應該矯枉過正。為了維持平衡的投資部位,針對持股的部分進行特定程度的分散投資是合理的。他將「平衡部位」定義為:儘管個別持股的部位很大,卻涵蓋各式各樣的風險屬性,如果可能,最好是互補的風險屬性。這樣做的目的,就是希望能夠抵消或是局部抵消,不可預料的意外衝擊對任何一檔股票的影響。

到底集中投資幾家才是理想的數字呢?巴菲特建議,投入五到十家定價合理的公司。由於價值型投資人清楚了解他們的公司,因為投入的資金較高,所以會需要反覆的驗證,直到證明購買特定股票是合理的,才會安心投入。這也就是說,集中化投資不僅指的是維持一個標靶型的股票組合,也是對評估的股票數量設限,是在投資人「能力圈」範圍內的股票。精明的投資人不會不經思考就將資金分散到廣大的投資機會當中。就如同凱因斯說的:「把雞蛋裝到為數眾多的籃子,卻來不及或沒機會檢查多少籃子底下有破洞,絕對會使風險與損失提高。」

最後,凱因斯強調,投資人不能採用「一勞永逸」的投資策略,換句話說,不採取行動的投資人,對自己持有的股票態度固執,拒絕改變他對這些股票的看法,即使實際狀況和環境都改變了,還是如此。這樣的投資人長期將遭受重大損失。投資股市,保持警戒是成功的基礎。聰明的投資人只專注在能力圈範圍內的股票,因此相對於要監控大量證券的其他玩家來說會更加敏銳,而能更果斷地採取行動。


我在網路上看到一位金融業的網友寫了一段過於他過年期間,長輩們關心他有做什麼投資嗎?他一開始都很直白的跟長輩們說,「我陸陸續續買了些股票還有ETF,目前帳面價值大概是300萬左右。」「買這麼多啊?」「要小心啊~股票都是來去一場空啊!」「我被那個阿扁兩顆子彈害死了」。這類話聽多了,導致他後來,也懶得解釋,就直接改成,「我正要準備去買房,自備款大概300萬,房價大概1500萬,大概還要貸款1200萬。」這時候長輩們的說法就不同了。「了不起啊~很厲害,這麼年輕就要買房子了」「還是買房好啊」「我那時候也是….」明明同樣是淨資產300萬,為什麼長輩們都覺得買房好?而炒股不行?

世代差異如何發生的?

在銀行高資產客戶的說明會上,這群客戶的年齡通常比較大了,我常常問客戶一個問題,「大家今天可以在平常日的下午,不用上班,來飯店參加說明會,吹冷氣吃下午茶,顯然你們在過去的20–30年,做對了一些事」。「如果說,在台灣,投資理財有三寶,過去在台灣只要做這三件事,就會有錢。你們猜猜看是哪三件事?」客戶的答案很有趣,但也很集中,一定會有人講到房地產,接著會有人講股票。然後後面大家就開始亂猜,很多人會說是基金,但其實回到1992年,李登輝還在當總統的年代,當時台灣根本不存在基金市場,國內的基金公司也只有四家老投信,產品單一,缺乏競爭力,所以答案不是基金。也有人猜保險,但也不是保險,因為即使當時保單的預定利率很高,因為當時保險的觀念並不像現在的成熟,即使現在想想當年的條件真是好得不得了,也沒用了,大家都買得太少。一陣瞎猜之後,我就會公佈答案,答案到底是什麼呢?其實是銀行存款。

定存

1990年代,台灣銀行一年期定存利率其實將近10%,確實在那個年代,你只要把錢放銀行定存就可以了,專心的存錢,把錢放銀行就會有錢,根本不需要投資。現場的客戶都經歷過那個年代,他們也都很清楚,但是為什麼猜不到呢?因現在的利率已經低到連1%都沒有了,因此他們也遺忘了那個曾經的輝煌。

買房

相同的,為什麼現在大家都相信買房會賺錢呢?因為從2000年以來,房價基本上是只漲不跌的。網路上一名網友在PTT發文寫到,自己小時候住在台北市光復南路巷子裡的3房格局,約22坪上下,當時賣掉的價格約400多萬;後續又買了中和的房子,同樣的格局,坪數大一些有30多,他記得「當年爸爸的薪水約3、4萬元。」過了幾10年,如今自己的歲數跟爸爸當年差不多,「台北市光復南路三十年的房子,單價也要七、八十萬,22坪就是1540~1760萬元。」爸爸的月收約4萬,但卻可以一人工作養活全家,還能還清房貸;對比現在的自己,相同的年紀差不多的月收入,卻只能夠養活自己。這種焦慮感,更增添了買房神話的戲劇性。

但時間再往前推,恐怕就不是這麼一回事。1990年台北市的房價相較於1989年足足漲了2倍多,也因此政府針對高房價祭出貸款限縮、大幅調高土地公告現值等措施,重創了台北市買氣。但資金開始轉往中南部蔓延,連當時的花蓮預售屋也受到台北投資客的青睞。房價雖然有往下的趨勢,但整體推案量仍持續放大。主要原因是,新的容積率管制措施預計在1995年實施,這也使得建商拼命進行推案想要撈一波。1997年亞洲金融風暴爆發,股市從1997年8月的10256高點下跌,房市供過於求加上建商槓桿操作過頭,1998年包括國揚、瑞聯都陸續傳出跳票;1999年921大地震再度重創中部地區房市。這一波房地產的空頭走勢,要一直到2003年SARS之後才真正結束。

炒股票

為什麼我們會這麼健忘呢?這是因為人們在處理問題時有兩種比較典型的心理現象:首因效應和近因效應。舉例來說,你在百貨公司還是在購物網站逛的時候,店家總是喜歡用「9」字尾,像,799元或1499,其實跟800或1500只差了1元。這個是「首因效應」產生的影響。所謂首因效應,也就是最先接收的訊息形成的最初印象,構成了頭腦中的主要印象。也就是說,第一印象對人的行為具有很強的主導作用。

許多6、7年級生到今天還不太敢碰股票的原因,很有可能是跟他們小時候父母的投資經驗有關,許多人在十幾歲的時候都有印象家裡,或是親戚投資股票失利的記憶。他們可能是遭遇了1997年亞洲金融風暴,或是2000年的網路科技泡沫,2008年金融海嘯等等的事件,讓他們對股票形成了「首因效應」。這個第一印象,讓6、7年級生,對投資股票還是心存忌憚。長輩們當時可能也都虧過錢,這些心理印記一直留存在身上。

而所謂近因效應,指的是個人在總體印象形成的過程中,新近獲得的資訊比原來獲得的資訊的影響更大,也就是「最新發生的事,印象更深刻」。房地產十年空頭的時間距離現在已經將近30年,而2003年以後的房價則是穩步的上升,這就形成了買房好,炒股不好的刻板印象。一般來講,對於陌生的事物,首因效應影響較大;對於熟悉的事物,近因效應影響較大。有趣的是當我們詢問客說會上的高資產客戶,他的股票是怎麼賺錢的?大多數人會尷尬的笑說「沒賺啊!是看到自己認識的供應商、客戶、或是朋友因為把公司做上市了而賺到不愁吃穿的錢。」

世代差異的影響

即使是知名的投資專家或是投資大師,也很難不受到世代差異的影響。有些時候他們過去的成功,更令他們難以接受新的觀點。先前曾預言金融海嘯和.com泡沫、備受尊崇的橡樹資本共同創辦人霍華 馬克斯先前曾經公開批評比特幣沒有內在價值,相當不看好。然而,2021年1月11 日新發表的備忘錄上他卻表示,他過去對金融創新、市場投機行為的看法,以及向來保守的心態,導致他對加密貨幣抱持懷疑態度。這種思考模式雖協助橡樹資本和他自己多次躲過麻煩,卻無法讓他以創新的角度來思考。他感謝自己兒子對比特幣等加密貨幣持正面看法,並為家族買進了相當數量,他會以開放的態度努力學習。馬克斯並表示,比特幣能即時轉移,當它在2017年年首次廣為人知時,我就非常不屑一顧,因為它沒有內在價值。但不是只有比特幣沒有內在價值,許多人們想要並高度認同的東西都沒有。但我現在知道當時我是多麼無知。看來,馬克斯父子在比特幣取得了一定程度的共識。

然而,知名貴金屬貿易商 SchiffGold 董事長彼得 ‧ 希夫跟他的兒子史賓賽 ‧ 希夫在推特上的互相叫陣,倒是還沒告一個段落。彼得 ‧ 希夫是忠實的黃金擁護者兼比特幣反對者,但他的兒子史賓賽 ‧ 希夫卻熱衷於比特幣投資。老希夫在推特上寫道:

「我兒子不聽我的話,剛剛買了更多比特幣。你想聽從誰的建議?

一個 57 歲、經驗豐富的投資者兼企業家,並且已經從事投資業超過三十年的人;還是一個 18 歲、從來沒工作過的大學新鮮人?」小希夫很快就回應了爸爸的推文和調查結果。投票結果顯示網友幾乎是一面倒地支持小希夫的比特幣投資,拿下高達 81% 的票數。

之後,彼得 ‧ 希夫依然不放棄,在推特上說:「我的兒子在幣價最後一次跌破 5 萬美元時,去 ALL IN 了比特幣。現在,他的投資組合中 100% 都是比特幣。」老希夫對年輕人的投資決策表示擔憂,他說:「如果就連我自己的兒子也被洗腦到這種程度,請想像一下,其他大多數孩子該有多脆弱。他還說,如果自己沒破產,一定會繼續 HODL 到無極限。」老希夫甚至連撂下狠話:「我要取消他的繼承權。否則,他會把我辛苦賺來的錢浪費在更多的比特幣上。」由此可見,希夫家族的比特幣戰爭,還會持續在推特上有好戲上演。

不論是台灣長輩們的「炒房可以,炒股不行」或是老希夫的「炒黃金可以,炒幣不行」,都是從自身過去經驗所做出的判斷與建議,雖然有參考性,但完全不考慮時代環境、大格局的話是很容易陷入偏差的。就好像是一隻火雞,看到農場主人來了,只要他繞著農場主人跳一支舞,就會有食物可以吃。他覺得農場主人是全世界最好的人。一直到了感恩節這一天,農場主人帶著火雞出了農舍,然後火雞就再也沒有回來過。


紐約證交所(NYSE)知名的交易大廳2020年因為疫情關閉兩個月,即便大廳關閉,金融市場透過電腦系統依然繼續正常運作,開始讓人懷疑在電腦化交易普及的今天,以交易員撮合買賣的交易大廳是否還有存在價值。聽到交易所,我們可能會聯想到新聞畫面當中,擁擠的證券交易大廳,有好幾個大螢幕,上面的數字不斷跳動,交易員對的空中比手畫腳,對著耳機大吼。然而,一般投資人做交易,不論是股票還是期貨,並不會直接接觸到交易所,而是透過經紀商。 911之後,紐約證交所交易大廳就不再對公眾開放。幾年前,我去香港觀光,硬要去港交所看一下,但當時的港交所已經是電子交易了,也看不到交易員在大廳裡了。而加密貨幣交易所,不止是一個讓投資人下單的地方,除了提供交易搓合成交、還包含銀行、券商、交割和結算等一系列的金融服務。可以說,交易所在加密數字貨幣行業中的地位,就好比巨無霸的金融控股集團在傳統金融體系中的地位。

交易所的起源

整個17世紀,荷蘭阿姆斯特丹是金融技術發展的核心。荷蘭東印度公司成立之後,需要資金周轉的股東們,必須有個可以交易股票的場所。阿姆斯特丹交易所被認為世界上第一家股票交易所。首先,它向投資人們清晰地證明,如果購買股份,就肯定能夠出售,這種流動性極具價值。其次,人們對於賭博和投機的天性被充分的發掘出來,同時變成一門生意。東印度公司股票的公開交易使得阿姆斯特丹交易所成為香料交易行業的領導者。

交易所的功能

交易所的主要功能,就是提供交易流通和價格發現。交易所是交易商品、股票或衍生金融商品等金融工具的市場。它可以是實體的,如紐約證券交易所,也可以完全是數位的,例如加密貨幣交易所。在股票投資人與證券交易所之間,負責撮合股票交易的中介的角色,稱為證券經紀商。經紀商會在營業處所,由營業員接受投資人下單後,交給資料輸入員輸入直通交易所股票撮合中心的電腦主機進行成交撮合。過去大家在「號子」找營業員下單、Key單,就是這個過程。然而,現在許多投資人已經改以網路下單,這個撮合成交個過程,感覺是直通交易所,但其實還是透過證券經紀商下單的。交易所讓證券的買賣集中化,讓所有的交易能公平地進行同時效率也更好。緊接著,電子交易的興起帶來了交易效率的極大進步,也使交易所的運作有了重大改變。交易員在交易大廳忙碌的畫面就僅存在歷史當中了。

在證券交易所進行交易跟買賣的公司被稱為上市公司。還沒有辦法在證券交易所上市的證券或股票,一般透過較小的公司進行OTC場外交易。由於這些公司規模比較小或是獲利較差,也就代表著更大的風險。在台灣,我們稱這些OTC市場為「櫃檯買賣」,在櫃台市場買賣的股票,稱為上櫃股票。在美國,最初那些最大的股票也都在場外進行交易,但之後它們轉移到了Big Board,也就是紐約證券交易所。

加密貨幣交易所的起源

比特幣與法幣的第一類接觸

中本聰對比特幣最初的起心動念是「一種點對點的電子現金」。2009年,中本聰與密碼學專家哈爾·芬尼之間第一次進行的交易純粹是為了測試,兩人之間的第一筆確認的交易發生在2009年1月12日,但沒有特定的市場價值。基本上,就是讓區塊鏈確認了交易的完成。這確實符合當初中本聰的初衷,畢竟從現金的角度上看,重點就是確認這顆錢幣,從我的口袋,轉移到了你的口袋,交易完成而已。一直要到了2009年10月5日,比特幣的價值才被定義下來,主要是參考了最早期透過挖礦取得一枚比特幣所需要花費的電力成本,兌換比例是1309.03 BTC兌換1美元。New Liberty Standard(NLS)將這個數字發佈在NLS網站上,這個網站主要是使用PayPal提供比特幣的買賣服務,這應該就是最原始的加密貨幣交易所。而比特幣價格第一次出現大幅上漲,是2009年10月12日, NLS透過Paypal以5.02美元的價格購買了5.050 BTC。大約是1.010 BTC等於1美元。

加密貨幣交易所的誕生

傑西•李佛摩說:「不管什麼操作,最後都得落實在報價器上,它才是世界上最有力的宣傳工具」。當比特幣價格開始上漲之後,許多科技人、密碼學專家、投機者,開始被吸引進這個生態當中。2010年1月5日,Bitcoin Talk 社區有位名叫“dwdollar”的網友發了個貼文寫道:「大家好,我正在做一個交易所。我有個大計劃,但還有很多工作要做。這將是一個真正的交易市場,人們將能夠彼此買賣比特幣。在接下來的幾週內,我應該會搭一個基本框架的網站,敬請期待」。幾個月後,2010年3月17日,BitcoinMarket.com 上線了。在這裏,人們可以透過PayPal 來交換BTC 和美元。但是隨著比特幣價格持續上漲,PayPal上的詐騙也多了起來,最終導致PayPal 官方宣布禁止進行比特幣交易,交易所只能尋找其他選擇。在BitcoinMarket 上線後的幾個月內,一些交易所也陸續上線了。其中最引人注目的是2010年7月上線Mt.Gox(暱稱:門頭溝)。

Mt.Gox網站本來是一個卡牌遊戲「魔法風雲會」同好的線上買賣交易平台,由Jed McCaleb所創設,其命名源於魔法風雲會英文名稱(Magic: The Gathering Online eXchange)的首字母簡寫。 McCaleb後來將網站轉型為比特幣交易平臺,並在2011年將其賣給了Mark Karpeles。 Mt.Gox在後來幾年發展迅猛,一度處理過將近75%的比特幣交易。可惜好景不常,在 2014 年 2 月,Mt.Gox在一次駭客的攻擊中損失了 850,000 顆比特幣,隨後宣告破產,以今日的價格來計算,這些比特幣價值將近 493 億美元,而在當時這也是一筆不小的數目,約 4.7億美元。Mt.Gox的破產,嚴重打擊持幣者的信心,比特幣開始進入熊市,全球交易所的格局也重新洗牌。

去中心化交易所(DEX)

前面我們所提的交易所,不論是紐約證交所,或是Mt.Gox都屬於中心化的交易所。中心化交易所要透過法規及監管層層把關,才能確保投資人的權益。在加密貨幣市場也是一樣,當你將資產從自己的錢包轉入中心化交易所那一刻,這筆資產的實際控制權就已不在你的掌握之中。你看到的只是交易所給的憑證,表明你可以提現的幣種和數量。但這些資產,實際掌控權是在中心化交易所手中。Mt Gox事件並非特例,歷史上發生了多次交易所監守自盜、挪用用戶資產的事件,也發生不少次駭客對中心化交易所惡意攻擊盜取資產的案件。無獨有偶,除了加密貨幣交易所, NASDAQ 交易所得伺服器也曾經發生駭客入侵事件,紐西蘭證券交易所甚至因為駭客攻擊,導致交易暫停。可以發現,網路資安議題其實不分新舊交易所。

新聞上常出現比特幣遭竊的事件,其實都是中心化交易被駭的事件,並非是比特幣區塊鏈遭駭,去中心化網路的安全性還是比較高。而去中心化交易所就是透過區塊鏈上的智能合約來實現交易,你的資產始終保管在自己的錢包裡,去中心化交易所只是負責交易的撮合,並不接觸你的資產。換句話說,去中心化交易所具備更高的安全性,駭客攻擊的難度也更高。然而去中心化交易所依然不如中心化交易所受歡迎,目前不論是用戶量、交易量和流動性都還很低 ,交易的結算時間也更長 。但隨著技術及使用者體驗的改善,去中心化交易所在加密貨幣產業中,將是相當具有潛力的項目。

台灣加密貨幣交易所

台灣最早的加密貨幣買賣平台是2014 年的 MaiCoin。一開始買幣只有網銀匯款、ATM 轉帳等付款方式,MaiCoin 2017 年加入了萊爾富超商付款功能。2018年MAX交易所成立,提供幣幣交易及新台幣對加密貨幣的交易。也是全球首家將用戶資金交由銀行信託保管的交易所。從此,台灣加密貨幣投資人就有了一個安全的管道可以購買加密貨幣了。相較於2017年時,我還要去超商印繳款單、付款,真的是方便太多了。

總結一下,隨著電子化交易的進展,現代證券交易所也越來越趨近數位交易所了,不再需要場內的交易員,而幾乎所有交易搓合也都可以透過電腦來完成。中心化的搓合交易系統在資安上暗藏風險,這讓他需要層層節制,才能確保安全。而去中心化交易所可以很有效的發揮區塊鏈信任機器的特性,但目前還有許多技術尚待克服。未來,加密貨幣交易所與傳統金融交易所能否打破藩籬,讓投資人可以一站式完成傳統金融工具與加密資產的交易呢?真的是令人非常期待。

Bill Yang

Podcast⟪比爾的財經廚房⟫主持人,本節目榮獲Himalaya最佳人氣財經類節目。Spotify 財經類Top 5 Apple podcast 投資類 Top 5

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