# 100談組合⎪折翼天使債券( Fallen Angel Bonds)

2020年可以說是折翼天使債券(以下簡稱天使債)交易量創紀錄年份。這主要當然就是因為近期有一系列的公司債被打入垃圾等級。包括最近的卡夫食品(NASDAQ:KHC),福特汽車(NYSE:F)和西方石油(NYSE:OXY)等知名公司,而聯準會也已經啟動公司債券購債計劃,顯示這個市場在今年有很值得關注的地方。根據穆迪統計,過去三個月已調低約 600 多家公司的評級,平均每月有 200 多家公司遭到降級,但回顧疫情爆發前,過去兩年每月平均僅 40 家公司遭降級。在本次的節目當中,我們將補充投資人應該關注的基本知識點以及說明,為什麼現在天使債能夠提供具有吸引力的投資機會。

什麼是天使債呢?天使債原本是評級為投資等級的債券,但由於發行人(發行公司)的財務狀況下降,債券評等被降級為垃圾等級。當企業的債務水平上升而收入持續下降時,惠譽,穆迪和標準普爾(S&P)的三大評級公司其中之一或多家,調降債券評級的機會就會增加。

儘管降級可能被認為是負面的,但天使債對於逢低承接的投資者來說,相當具有吸引力,與普通高收益債券相比,被認為是更高質量的債券,因為它們有可能重返投資等級。天使債的發行人通常是規模較大,較成熟,擁有知名品牌的公司。因此,他們通常較有資源來幫助他們恢復投資等級。德意志銀行(Deutsche Bank)的分析師表示,3月份有的900億美元債務被降至垃圾級。美國銀行則警告,今年的總額可能達到2000億美元。截至6/30日今年已經有超過$ 1400億的新天使債,這是有記錄以來最大的一年。

天使債具備投資價值嗎?截至2020年6月的天使債平均折價接近15%,是2020年3月之前的10年平均值的兩倍以上。可以說為投資人提供了參與價格回升的額外潛力,這是因為在預期降級之前,它們通常會被市場大量出售。然而,降級後,由於許多投資者爭相購買參與投機,價格經常上漲。一旦公司從財務困境中恢復過來,投資者就有希望獲得高報酬。2011年對公司債券市場的一項研究發現,降級後的五週內,天使債平均價格下跌了近9.0%。但是,在30週左右能收復跌幅。 以新冠肺炎危機為例,2020年3月23日,福特的信用評級從BBB被降至BB。福特發行的2026年債券價格急劇下跌,相較於2023年到期的飛雅特和通用汽車發行的債券,其跌幅相當深。飛雅特(BB級)和通用汽車(BBB級)信用等級沒有變動。福特債券從高點到低點總共跌掉了43%,而同期的飛雅特跌幅是27%,通用汽車是14%。而三月底市場開始反彈後,目前三檔債券都快回到前波高點,換句話說,同一時期的反彈幅度,福特債券也是最大的。

聯準會在疫情期間,推出的次級市場企業信貸便利機制(SMCCF),也成為天使債的助力所在。所謂SMCCF 就是在次級市場購買投資級美國企業發行的公司債,以及符合條件的美國上市 ETF。購債條件包括,債券發行人必需設立於美國或在美國聘用大量勞工;以及債券發行人在今年3月22日前至少有兩家信評機構評為投資等級債(BBB-/Baa3),但之後因爲疫情影響遭降評至高收益債者(BB-/Ba3)。也就是說,聯準會購債範圍已經正式納入天使債。截至7月31日,聯準會購買天使債ETF(ANGL)的市值已經高達3460萬美元。雖然這個數字已經很大了,但跟高收益債券相比(JNK)的話,則還是小巫見大巫,聯準會購買JNK的規模已經達到5億6073萬美元。

事實上,從聯準會購債的金額,也可以約略感覺出,為什麼我們以往不太容易在市面上注意到天使債,天使債的規模相較於一般高收益債還是小得多。畢竟,不會每年都有這麼多「折翼天使」。

我們再來看看天使債的其他面向,例如:存續期間。天使債的存續期間通常較長,原因是,他們之前是投資等級債券,因此通常債券天期較長。理論上說,比較長天期的債券,在升息的環境中,債券下跌的幅度要大於短天期的債券。但是,當利率上漲時,天使債在大多數年份中的表現都還是優於一般高收益債券和短期高收益債。例如,2015年至2018年連續升息期間,利率從2015年12月的0.75%上升至2018年12月的3%,而信用利差總體上幾乎沒有變化。天使債在整個時段表現都不錯,報酬率為6.40%,而同期ICE BofA 0–3年高收益指數報酬率為4.98%。

會有這樣的績效,也跟天使債的平均信評有關。與其他高收益債券相比,天使債的平均信評還是比較高。天使債的平均12個月違約率為3.51%。相比之下,整體高收益債券的違約率為4.22%。這主要的原因是,天使債通常具有BB評級,屬於垃圾債券中較高信評的一群,在市場不佳的時期,擁有較低的最大跌幅,且違約率較低。截至2020年6月30日,天使債指數目前對BB級債券的投資佔比超過90%。也因此,相對於整體高收益市場,天使債提供了更高質量的高收益來源。

但是,還是要特別強調一下,即使天使債的信評要比一般高收益債來得高,但確實他已經是被調降信評為高收益等級了。未來能不能重回投資等級仍然充滿變數。也因此我們不能以投資等級的眼光來看待他們。天使債的投資依然還是存在著信用違約的風險的。

如果你對天使債有興趣,市面上可以買到的兩檔天使債ETF分別是:

VanEck Vectors Fallen Angel High Yield Bond ETF (ANGL),以及

iShares Fallen Angels USD Bond ETF (FALN)。

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