# 101談組合⎪未來20年,ETF還是好標的?

如果從過去二十年的視角來看,從民國90年到今天,這二十年的台灣,你覺得是變得更好了?還是變得更差了?直覺上,很多人會說,「變差了」、「以前賺錢更容易」等等。我不想告訴你,20年前的台灣國民所得毛額(GNI)是多少?因為對大多數人來說沒有太多感覺。但我可以跟你說,今天的數字是20年前的一倍以上。民國90年1月的失業率是3.35%,12月的失業率是5.22%,2020年7月的數字是4% 。台灣人日常最愛的機車,10年前電動機車才剛剛開始起步,現在一年電動機車可以掛牌16萬輛,市佔已經超過18%,生活在台灣更「綠」了。為什麼今天一開始要談這個呢?因為我們今天想聊聊,一本名為「指數投資末日」的書籍,我們會引用書中部分的數據資料,及重點。同時,書中提了一個問題,未來20年,ETF還是好標的?這個問題,你其實可以換一個問法:「時代滾滾向前,你是該樂觀?還是悲觀?」

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書中總共列舉了六項未來的趨勢,每一項都值得投資人留意:第一個是:超級債務週期將結束,低利率拖累生產力成長率,因為有更多成效不佳的企業得以延續生命,更低的利率也只導致更多的風險追逐,同時傷害退休金制度。其次是嬰兒潮退休,超高齡社會影響生產與消費結構,導致通膨上升(這點有些顛覆認知,我們稍後會回頭看看作者的理由)。第三個是中產階級消費力下降,實質薪資下降,貧富差距擴大,經濟成長率減緩。第四個是東方國家的崛起,中國將成為第一經濟強國,然而中國快速成長下可能暗藏風險。第五個是化石燃料耗盡,短期來沒有適合的能源可以替代,生產力將下降。最後一個是,財富佔GDP的比例回到平均值,各類資產的價格全面下修。

人口老化的風險,我們都聽說過,隨著大量嬰兒潮世代人口邁入70歲,研究指出,70歲以上人口增加1%,經濟成長率將會降低 0.3~0.4%。同時研究也指出,青壯人口是購買股票投資的主力,隨著年紀增加,購買股票的意願會下降。這都是未來投資該面對的風險。但,國際清算銀行2015年的資料顯示,當扶養人口越多,通貨膨脹率就越高。會有這樣結果,可能的原因是因為隨著人口老化,需求變化下降,但供給下降的幅度還高於需求,因此導致價格上漲,未來的通膨可能上升。恩,這點我覺得機會不高,通膨發生的原因很多,但我們現在是一個全球市場,要產生全球範圍的通貨膨脹或是停滯性通貨膨脹,並不容易。但人口老化會影響未來投資股市報酬率,應該是共識。

但其實,即便知道了問題所在,也未必能解決得了。在投資上,有無工具可以因應,也是未知,至少我自己就沒想出答案。事實上,書中,也沒有給出具體的策略。

也因此,回到我開頭說的,並不是說我們一定要樂觀,而是這個世界還是逐步的在變好。牛津大學的經濟學家麥克斯·羅瑟(Max Roser)創立了OurWorldInData.org網站。這個網站提供了健康、人口增長、環境等統計數據,可以對世界正在發生的變化看得更清楚。舉例來說,自1960年以來,五歲以下兒童死亡人數已從每年2000萬人下降到每年600萬人。而在過去的50年裡,全球生育率已經下降了一半,從每個婦女生育超過5個孩子,減少為不到2.5個孩子。隨之而來的是,平均每一天生活在極端貧困中的人數,都比前一天減少了13.7萬人。1990年,有18.6億人每天收入不足1.9國際元(這是一種調整國家之間價格差異和通貨膨脹的假定貨幣),佔世界人口比例超過三分之一。25年後,極端貧困人口減少了一半以上。我們很難看到當前世界進步的一個關鍵原因是,我們不知道過去有多糟糕。

橡樹資本創辦人,霍華 馬克思,曾在一篇備忘錄《市場到底知道什麼》中提到,「市場其實什麼都不知道」。他認為,所謂的市場形勢只能事後去判斷,「我們要在一年後才知道,這三周的下跌是熊市的開端,還是牛市中的小小調整。」他表示,美股如今正處在10年牛市中,這期間有三次人們都覺得熊市要來了,但其實並沒有。

對於不確定的市場,馬克思也給出了自己的建議:調整現有的投資組合,做防守型投資,伺機而動。他強調,「在這個時候賣掉所有資產、只持有現金,並不是上上策」,「賣掉證券,手持現金,這是二元玩法。二元玩法就是如果市場下跌了,投資者不虧錢,但如果市場上漲了,投資者就錯過機會,這種玩法很難賺到錢。」如何增加投資組合的防守性呢?馬克思的建議是:1、投資大的、老牌的、高質量的「價值股」;2、增加債券持有量;3、持有短期債;4、買高品質的債券;5、增加成熟國家債券,減持新興市場債券;6、避免組合當中的槓桿,不要負債。

既然馬克思認為市場什麼都不知道,那瞭解景氣循環還有用嗎?馬克思說,投資人至少可以做兩件事,以便提高獲利機會,也就是「資產選擇」和「景氣循環的定位」。資產選擇,就是在投資組合中,多選一點表現好的資產,少選一些表現差的資產。景氣循環的定位,是說,在市場循環即將上升的時候要盡量多地買東西,即將下滑的時候少買東西。

馬克思的做法其實真正能夠面對市場變化的高明操作。我們什麼時候最容易感覺悲觀呢?其實不是面對問題的時候,而是我們根本不知道我們要面對怎樣的問題的時候。由於巨大的不確定性,因此最容易讓人感覺前途暗淡。美國的NASA所面對的不確定性,應該是世界上數一數二的。因為大多數的航天探索項目,做的都是沒人做過的事情,去的都是沒人去過的地方。NASA每天遭遇的就是各式各樣的謎題。就如同我們先前所提的六大趨勢。

NASA怎麼做呢?NASA有自己一套獨特的心法。他們把一個巨大的問題,拆解成盡量多的小問題,再把每個小問題的每個風險都列出來,再去計算這些小風險的概率。最後把它們加在一起,你就能對一件沒人做過的事情,做出相對準確的評估。也因此,我們可以去評估生產力下降、人口老化、中產階級消費下降等等問題時,逐一拆解這些風險的概率,會是比下一個「指數投資末日」的標題,更好的方式。

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Podcast⟪比爾的財經廚房⟫主持人,本節目榮獲Himalaya最佳人氣財經類節目。Spotify 財經類Top 5 Apple podcast 投資類 Top 5

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